COMPANY UPDATE

เอเชีย เอวิเอชั่น

15 กุมภาพันธ์ 2559

AAV TB / AAV.BK

แนวโน้ ม ก าไรเติ บ โตแข็ ง แกร่ ง รออยู่ ; ประมาณการกาไรปี 2559

ปรั บ เพิ่ ม

Sector: Transportation – NEUTRAL

คาแนะนาพื้นฐาน: ซื้อ เป้าหมายพื้นฐาน: 6.60 บาท ราคา (12/02/2559): 5.30 บาท Price chart

ประเด็นการลงทุน ในมุมมองของเรา ราคาหุ้นในปัจจุบันได้สะท้อนการคาดการณ์การอ่อนตัว ของกาไรในไตรมาส 4/58 ไปแล้ว อย่างไรก็ตาม การเติบโตของกาไรน่าจะ กลับมาแข็งแกร่งอีกครั้งในไตรมาส 1/59 จากช่วงไฮซีซั่นของการท่องเที่ว ไทย นอกจากนี้ ยังมีอัพไซด์ต่อผลประกอบการจากราคาน้ามันเชื้อเพลิงที่ ลดต่าลง มูลค่าหุ้นในปัจจุบันของ AAV ค่อนข้างน่าสนใจ ซื้อขายกันอยู่ที่ PER ณ สิ้นปี 2559 เพียง 12.1 เท่า ต่ากว่า 23 เท่าซึ่งเป็นมูลค่าที่ซื้อขาย กันในช่วงที่มีความไม่สงบทางการเมืองในปี 2557 จานวนนักท่องที่ยวเพิ่มขึ้นอย่างมากในปี 2558 จ านวนนั กท่ องเที่ ยวขยายตั วอย่ างมากในปี 2558 ตั วเลขจากกรมการ ท่องเที่ยว ตัวเลขนักท่องเที่ยวต่างชาติเพิ่มสูงขึ้น 20% YoY ที่ 29.9 ล้าน คน เทียบกั บจานวนนั กท่องเที่ยวหดตัว 6% YoY ในปี 2557 น าโดย จานวนนักท่องเที่ยวจีน (เพิ่มขึ้น 71% YoY) จานวนนักท่องเที่ยวต่างชาติ คาดขยายตั ว ต่ อ เนื่ อ งในปี 2559 หน่ ว ยงานภาครั ฐ คาดว่ า ตั ว เลข นักท่ องเที่ ยวต่ างชาติ จะอยู่ ที่ประมาณ 32 ล้ านคนในปี นี้ (เพิ่ มขึ้ น 7% YoY) เราคิ ดว่ า ไทยแอร์ เอเชี ยจะได้ รั บประโยชน์ จากการเพิ่ มข้ นของ จานวนนักท่องเที่ยวจ่างชาติ โดยเฉพาะนักท่องเที่ยวจีน โดยนักท่องเที่ยว จีนคิดเป็นประมาณ 20% ของจานวนผู้โดยสารทั้งหมดของบริษัท ค่าโดยสารที่ต่าลงกดดันกาไรหลักไตรมาส 4/58 เราคาด AAV รายงานกาไรสุทธิไตรมาส 4/58 ที่ 350 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 18% YoY และ 92% QoQ หากไม่รวมกาไรจากอัตราแลกเปลี่ยนที่ 25 ล้านบาท กาไรหลักในไตรมาส 4/58 คาดอยู่ที่ 325 ล้านบาท ลดลง 21% YoY แต่เพิ่มขึ้น 1% QoQ ปัจจัยเบื้องหลังการหดตัวของกาไรหลัก YoY ได้แก่ 1) ค่าโดยสารเฉลี่ยลดลง, 2) รายได้จากบริการเสริมที่ลดลง, และ 3) ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารที่สูงขึ้น อย่างไรก็ตาม จานวนผู้โดยสาร ที่เติบโตแข็งแกร่ง YoY และการลดลงของราคาน้ามันเชื้อเพลิง YoY จะ ช่วยลดผลกระทบทางลบต่อกาไรสุทธิ อย่างไรก็ตาม ปัจจัยหลักเบื้องหลัง การเติบโต QoQ ได้แก่ 1) จานวนผู้โดยสารที่เพิ่มขึ้น และ 2) ราคาน้ามัน เชื้ อเพลิ งที่ ลดลง ถึงแม้ อย่างนั้ น ค่ าโดยสารเฉลี่ ยและรายได้ จากบริ การ เสริมคาดออ่นตัว QoQ (ดูรูปที่ 1- 3) การอ่อนตัวของค่าโดยสาร เป็นผล จากการจัดโปรโมชั่นราคาสาหรับสนามบินอู่ตะเภาและจานวนนักท่องเที่ยว ในอาเซียนที่ลดลง คาดกาไรหลักเติบโตสดใสในไตรมาส 1/59 จากการที่ ปั จจุ บั นเราอยู่ ในช่ วงไฮซี ซั่ นของการท่ องเที่ ยวไทย เราคาด จ านวนนั ก ท่ อ งเที่ ย วและจ านวนผู้ โ ดยสารของไทยแอร์ เ อเชี ย และค่ า โดยสารจะเพิ่มขึ้นทั้ง YoY และ QoQ ในไตรมาส 1/59 จากข้อมูลในอดีตชี้ ว่า จานวนผู้โดยสารของไทยแอร์เอเชียมักเพิ่มสูงขึ้น 12% QoQ ในไตร มาสแรก จ านวนผู้ โดยสารยั งคงเติ บโตแข็ งแกร่ งตั้ งแต่ ต้ นไตรมาสจนถึ ง ปัจจุบัน

Price

Bt 7

Rel. Idx 200

6

150

5

100

4

50

3 0 02/15 04/15 06/15 08/15 10/15 12/15 02/16

Share price perf. (%) Relative to SET Absolute

1M (9.2) (9.4)

3M 18.5 10.9

12M 27.0 6.0

Key statistics Market cap 12-mth price range 12-mth avg daily volume # of shares (m) Est. free float (%) Foreign limit (%)

Consensus rating % 100 80 60 40 20 0

Bt25.7bn Bt3.9/Bt6.1 Bt120m 4,850 54.5 0.1

6.6 85

Buy

10 5

Hold

1

Sell

USD0.7bn USD3.4m

BLS Target price BLS earnings vs. Consensus vs. Consensus Bt 6.8 6.4 6.2 6.0 BLS Cons. BLS Cons.

Btm 2500 2000 1500 1000 500 0

BLS

Cons.

15E 16E

Financial summary FY Ended 31 Dec Revenues (Btm) Net profit (Btm) EPS (Bt) EPS grow th (%) Core profit (Btm) Core EPS (Bt) Core EPS grow th (%) PER (x) PBV (x) Dividend (Bt) Dividend yield (%) ROE (%)

2014 2015E 25,356 29,651 183 1,155 0.04 0.24 -82.4% +530% 57 1,430 0.01 0.29 -92.7% +2,401.8% 112.0 22.3 0.8 0.9 0.0 0.1 0.0 2.0 0.9 5.8

CG/Anti-Corruption

2016E 2017E 35,574 41,976 2,131 2,432 0.44 0.50 +85% +14.1% 2,131 2,432 0.44 0.50 +49% +14.1% 12.1 10.6 0.8 0.7 0.2 0.2 3.7 4.3 10.3 11.1

/

3B

สุพพตา ศรีสุข นักวิเคราะห์การลงทุนปัจจัยพื้นฐานด้านหลักทรัพย์ [email protected] +662 618 1000

See disclaimer at the end of report

Rel. to SET

โดยจานวนผู้โดยสารของ AOT ขยายตัว 15% YoY ในเดือนม.ค. (เพิ่มขึ้น 14% YoY สาหรับผู้โดยสาร ระหว่างประเทศและ 16% YoY สาหรับผู้โดยสารภายในประเทศ) และเพิ่มขึ้น 17% ในช่วงวันที่ 1-11 ก.พ. ที่ผ่านมา จานวนนักท่องเที่ยวต่างชาติที่มากขึ้นหมายถึงค่าโดยสารเฉลี่ยที่สูงขึ้นรวมถึงรายได้ จากบริ การเสริ มที่สูงขึ้นด้ วย ดั งนั้ น เราคิ ดว่า กาไรหลั กของ AAV ในไตรมาส 1/59 จะ ขยายตั ว ต่อเนื่องทั้ง YoY และ QoQ ราคาน้ามันเชื้อเพลิงที่ลดลงต่อเนื่องยาวนานหนุนการปรับเพิ่มประมาณการกาไร จากสถานการณ์ราคาน้ามันที่คาดว่าจะลดลงอยู่ในระดับต่าตลอดทั้งปีนีและบริษัทได้ทาประกันความ เสี่ยงไปแล้ว 47% ของปริมาณการใช้น้ามันทั้งหมดของปี 2559 ด้วยต้นทุนเฉลี่ย 51 เหรียญสหรัฐ/ บาร์เรล ดังนั้น เราปรับลดสมมติฐานราคาน้ามันลง รวมถึงปรับเพิ่มจานวนผู้โดยสารปี 2559 แต่ปรับลด ค่าโดยสารเฉลี่ยลง ดังนั้นเราจึงปรับประมาณการกาไรสุทธิปี 2559 เพิ่มขึ้น 10% มาอยู่ที่ 2,131 ล้าน บาท (ดูรูปที่ 4) และปรับราคาเป้าหมาย ณ สิ้นปี 2559 เพิ่มขึ้นเป็น 6.60 บาท (จาก 6.40 บาท)

เอเชีย เอวิเอชั่น - 2

AAV: Financial Tables – Year 2013 23,485 (19,928) 3,557 (1,756) 1,801 (171) 671 2,301 (651) 1,650 (865) 0 258 1,043 0.22 0.22 785 0.16 3,131

2014 25,356 (23,708) 1,648 (1,925) (277) (313) 794 204 1 205 (148) 0 126 183 0.04 0.04 57 0.01 1,461

2015E 29,651 (25,000) 4,652 (2,329) 2,322 (432) 788 2,679 (301) 2,377 (947) 0 (275) 1,155 0.24 0.24 1,430 0.29 3,984

2016E 35,574 (27,981) 7,593 (3,011) 4,582 (542) 804 4,844 (969) 3,875 (1,744) 0 0 2,131 0.44 0.44 2,131 0.44 6,365

2017E 41,976 (32,762) 9,214 (3,553) 5,662 (954) 820 5,528 (1,106) 4,422 (1,990) 0 0 2,432 0.50 0.50 2,432 0.50 7,593

45.8 15.1 13.3 7.7 4.4 3.3 2.6 3.4 0.6 1.1 0.3 10.5

8.0 6.5 5.8 (1.1) 0.7 0.2 0.4 0.5 0.5 1.0 0.4 n.m.

16.9 15.7 13.4 7.8 3.9 4.8 2.3 2.9 0.6 0.6 0.4 5.4

20.0 21.3 17.9 12.9 6.0 6.0 3.9 5.0 0.7 0.7 0.4 8.5

18.0 22.0 18.1 13.5 5.8 5.8 3.7 4.5 0.6 2.0 0.8 5.9

BALANCE SHEET (Btm ) Cash & Equivalent Accounts receivable Inventory PP&E-net Other assets Total assets Accounts payable ST debts & current portion Long-term debt Other liabilities Total liabilities Paid-up capital Share premium Retained earnings Shareholders equity Minority interests Total Liab.&Shareholders' equity

1,959 724 90 10,956 26,162 44,935 153 615 7,546 3,443 18,260 485 2,600 16,261 19,346 7,329 44,935

4,789 631 97 16,033 25,976 49,502 175 959 11,118 3,503 22,486 485 2,600 16,449 19,534 7,482 49,502

2,689 738 102 18,480 27,575 51,658 185 2,358 9,772 3,678 23,060 485 2,600 17,084 20,169 8,429 51,658

3,356 885 114 20,797 29,328 56,659 207 2,272 11,383 3,862 25,144 485 2,600 18,257 21,342 10,173 56,659

17,432 1,045 134 22,983 31,251 75,132 242 2,194 26,007 4,055 40,290 485 2,600 19,594 22,679 12,163 75,132

CASH FLOW (Btm ) Net income Depreciation and amortization Change in w orking capital FX, non-cash adjustment & others Cash flow s from operating activities Capex (Invest)/Divest Others Cash flow s from investing activities Debt financing (repayment) Equity financing Dividend payment Others Cash flow s from financing activities Net change in cash

2,559 406 805 250 4,020 (1,904) (3,661) (5,565) (436) 0 0 (3,661) (436) (1,982)

183 408 357 901 1,849 (1,266) 3,291 2,025 (1,031) 0 0 3,291 (1,031) 2,844

1,155 539 103 1,605 3,401 (2,982) (1,599) (4,580) (921) 0 0 (1,599) (921) (2,100)

2,131 670 138 380 3,319 (2,983) (1,753) (4,736) 2,085 0 (520) (1,753) 1,565 148

2,432 801 144 460 3,837 (2,983) (1,923) (4,907) 15,145 0 (959) (1,923) 14,186 13,117

2,116 0.4

583 0.1

419 0.1

336 0.1

854 0.2

2013 10.5 83.0 1,885.0 358.0

2014 12.1 80.0 1,679.0 360.0

2015E 14.1 83.0 1,686.8 337.0

2016E 17.2 82.0 1,737.4 321.0

2017E 19.7 82.0 1,789.5 327.4

PROFIT & LOSS (Btm ) Revenue Cost of sales and services Gross profit SG&A EBIT Interest expense Other income/exp. EBT Corporate tax After-tax net profit (loss) Minority interest Equity earnings from affiliates Extra items Net profit (loss) Reported EPS Fully diluted EPS Core net profit Core EPS EBITDA KEY RATIOS Revenue grow th (%) Gross margin (%) EBITDA margin (%) Operating margin (%) Net margin (%) Core profit margin (%) ROA (%) ROCE (%) Asset turnover (x) Current ratio (x) Gearing ratio (x) Interest coverage (x)

Free cash flow (Btm ) FCF per share (Bt) Key assum ptions Passenger carried (mn) Load factor (%) Average fare (Bt/pax) Ancillary income (Bt/pax)

Revenue growth and asset turnover %

x

Revenue growth (%) (LHS) Asset turnover (x) (RHS)

120

4.0 3.0

80

2.0 40

1.0

0

0.0 15E 16E 17E

A/C receivable & A/C payable days days

AR / Sales (days) AP / Cost of Goods (days)

12 8 4 0 15E

16E

17E

Profit margins Gross margin (%) EBIT margin (%)

% 25 20 15 10 5 0 (5)

15E

16E

17E

Capital expenditure Capex (Bt,bn) Capex / Net PPE (%)

Bt,bn

%

3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0

30 25 20 15 10 5 0 15E

16E

17E

Debt serviceability x

(ST debt + Interest) / EBITDA (Debt + Interest) / EBITDA

10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 15E

16E

17E

Dividend payout Bt/Shr

Dividend (Bt) Payout ratio (%)

%

0.4

100 80 0.20

0.23

60

0.2 40

0.11

20

0.00 0.00 0.00 0.00 0.0

0 15E

16E

17E

เอเชีย เอวิเอชั่น - 3

AAV: Financial Tables – Quarter QUARTERLY PROFIT & LOSS (Btm ) Revenue Cost of sales and services Gross profit SG&A EBIT Interest expense Other income/exp. EBT Corporate tax After-tax net profit (loss) Minority interest Equity earnings from affiliates Extra items Net profit (loss) Reported EPS Fully diluted EPS Core net profit Core EPS EBITDA KEY RATIOS Gross margin (%) EBITDA margin (%) Operating margin (%) Net margin (%) Core profit margin (%) BV (Bt) ROE (%) ROA (%) Current ratio (x) Gearing ratio (x) Interest coverage (x) QUARTERLY BALANCE SHEET (Btm ) Cash & Equivalent Accounts receivable Inventory PP&E-net Other assets Total assets Accounts payable ST debts & current portion Long-term debt Other liabilities Total liabilities Paid-up capital Share premium Retained earnings Shareholders equity Minority interests Total Liab.&Shareholders' equity Key operating data Passenger carried (mn) Load factor (%) Average fare (Bt/pax) Ancillary income (Bt/pax)

3Q14 5,559 (5,621) (62) (497) (559) (87) 197 (450) (17) (467) 173 0 84 (209) (0.04) (0.04) (293) (0.06) (58)

4Q14 7,876 (6,637) 1,239 (555) 684 (107) 214 790 (20) 770 (359) 0 18 430 0.09 0.09 412 0.08 1,155

1Q15 7,734 (6,156) 1,578 (577) 1,002 (108) 198 1,092 (186) 905 (414) 0 15 506 0.10 0.10 492 0.10 1,489

2Q15 6,885 (6,041) 844 (500) 344 (143) 189 389 67 456 (166) 0 (84) 206 0.04 0.04 290 0.06 730

3Q15 7,254 (6,354) 900 (592) 308 (88) 201 421 (21) 400 (77) 0 (231) 92 0.02 0.02 323 0.07 556

Revenue trend Bt,bn

Revenue (Bt,bn) (LHS) Revenue growth (% YoY)

9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 1Q14

3Q14

1Q15

% 35 30 25 20 15 10 5 0 (5) 3Q15

Revenue trend (accumulated) Accum. Revenue (Bt,bn) % of FY Revenue

Bt,bn 20

% 125

100 16 74

69

12

75

49

47 8

50

26

25

4

25

0

(1.1) (1.0) (10.1) (3.8) (5.3) 5.4 (4.4) (1.8) 0.8 0.5 n.m.

15.7 14.7 8.7 5.5 5.2 5.6 8.9 3.5 1.0 0.4 6.4

20.4 19.3 13.0 6.5 6.4 5.8 10.2 4.0 1.1 0.5 9.3

12.3 10.6 5.0 3.0 4.2 5.8 4.1 1.6 1.2 0.5 2.4

12.4 7.7 4.3 1.3 4.5 5.7 1.8 0.7 1.1 0.5 3.5

0 1Q14

4,789 631 97 16,033 25,976 49,502 175 959 11,118 3,503 22,486 485 2,600 16,449 19,534 7,482 49,502

4,651 606 106 18,586 24,994 52,187 329 1,120 12,809 3,700 24,251 485 2,600 16,956 20,041 7,895 52,187

4,420 561 120 18,369 25,038 51,797 202 1,133 12,800 3,644 23,489 485 2,600 17,162 20,247 8,062 51,798

4,810 451 133 18,422 25,135 51,723 215 1,267 13,131 3,676 24,161 485 2,600 16,746 19,855 7,707 51,723

3Q14 2.9 82 1,592 364

4Q14 3.4 79 1,941 360

1Q15 3.7 83 1,755 341

2Q15 3.5 80 1,632 319

3Q15 3.6 81 1,710 321

3Q14

1Q15

3Q15

Net profit trend (accumulated) Bt,m 1,000 800 600 400 200 0 (200) (400)

Accum. Profit (Bt,m) % of FY Profit

% 120

100

100

76 62

70

44

80 60 40 20 0

1Q14

2,331 727 85 15,949 25,968 48,289 123 905 11,083 3,483 22,070 485 2,600 16,015 19,099 7,119 48,289

100

3Q14

1Q15

3Q15

Gross profit margin FY GPM (%) Gross margin (%)

% 25 20 15 10 5 0 (5) 1Q14

3Q14

1Q15

3Q15

EBIT margin %

FY EBIT margin (%) EBIT margin (%)

16 12 8 4 0 (4) (8) (12) (16) 1Q14

3Q14

1Q15

3Q15

Company profile Asia Aviation Public Company Limited (AAV) is a holding company. Its sole asset is a 55% stake in Thai Air Asia Company Limited (TAA), a leading low-cost carrier in Thailand that operates 45 Airbus A320 aircraft (as of December 2015) from three hubs in Thailand (Bangkok, Phuket, Chiang Mai, Krabi, and U-Tapao).

เอเชีย เอวิเอชั่น - 4

Thai AirAsia’s 4Q15 passenger numbers rose YoY and QoQ. Average fare softened YoY, but increased QoQ

Figure 1 :

Thai AirAsia’s quarterly traffic statistics M pax

Thai AirAsia’s quarterly average fare Bt/seat

Passengers carried

Load factor

5.0

100

4.0

80

3.0

60

2.0

40

1.0

20

0.0

0

2,400 2,000

1,600 1,200 800

400 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15E

1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15E

0

Sources: Company data, Bualuang Research estimates

Figure 2 : Changes in key earnings drivers for 4Q15 4Q15E

4Q14

yoy %

3Q15

chg Passengers carried (mn)

4.0

Load factor (%)

3.4

16.4

qoq % chg

3.6

11.6 140bps

82.4

79.0

340bps

81.0

Revenue passenger seat kilometers (mn)

3,950

3,550

11.3

3,651

8.2

Average seat fare (Bt/pax)

1,650

1,941

(15.0)

1,710

(3.5)

Ancillary income (Bt/pax)

319

360

(11.4)

321

(0.6)

Jet fuel price (US$/bbl)

83

110

(24.5)

85

(1.8)

No.of aircraft (at quarter end)

45

40

12.5

44

2.3

Sources: Company, Bloomberg, Bualuang Research estimates

Figure 3 : Earnings comparisons FY Ended 31 Dec (Btm)

4Q15E

4Q14

yoy %

3Q15

chg

chg Comments

7,778

7,876

(1.2)

7,254

(6,448)

(6,637)

(2.8)

(6,354)

1,209

1,155

4.7

556

EBITDA margin (%)

15.5

14.7

Depn & amort.

315

240

31.5

278

EBIT

669

684

(2.2)

308

Interest expense

(92)

(107)

(14.1)

(88)

Interest & invt inc

200

214

(6.5)

201

Associates' contrib

-

-

Revenue Cost of sales and services EBITDA

qoq % 7.2 Higher RPK YoY & QoQ, lower average seat fare YoY & QoQ, 1.5 lower ancillary income YoY & QoQ 117.3 Lower jet fuel cost YoY & QoQ

7.7

na

13.3 Greater numbers of aircraft in operation YoY & QoQ 116.7 4.3 Higher loans outstanding YoY & QoQ; lower interest rate YoY (0.5) na

-

Exceptionals

25

18

41.4

(231)

Pretax profit

802

808

(0.8)

190

322.1

Tax

(160)

(20)

(21)

648.1

Tax rate (%)

20.0

2.5

Minority interests

701.3

na FX gain

11.3

(291)

(359)

(18.9)

(77)

279.8

Net profit

350

430

(18.4)

92

281.2

EPS (Bt)

0.07

0.09

(18.4)

0.02

281.2

Core profit

325

412

(21.0)

323

0.6

Sources: Company, Bualuang Research estimates

เอเชีย เอวิเอชั่น - 5

Figure 4 : Changes in key assumptions and earnings forecast 2016E Previous

2017E

Revised

Change (%)

Previous

Revised

Change (%)

Key assumptions Passengers carried (m) Average seat fare (Bt/pax) Ancillary income (Bt/pax) Jet fuel price (US$/bbl)

16.7

17.2

2.9

19.2

19.7

2.9

1,781

1,737

(2.4)

1,834

1,790

(2.4)

344

321.0

(6.6)

351

327

(6.6)

96

62

(35.8)

102.0

68

(33.7)

1,943

2,131

9.7

2,279

2,432

Earnings forecast Net profit (Btm)

6.7

Source: Bualuang Research estimates

เอเชีย เอวิเอชั่น - 6

Regional Comparisons Bloomberg Code Korean Air Asiana Airlines China Southern Airlines Cathay Pacific Airways China Eastern Airlines Air China Limited China Airlines EVA Airways Airasia Cebu Air Inc Qantas Airways Singapore Airlines Tiger Airways Holding Bangkok Airways Asia Aviation Thai Airways International Simple average

Price Market Cap (local curr.)

003490 KS KRW24,350.0 020560 KS KRW4,320.0 1055 HK HKD4.1 293 HK HKD11.4 670 HK HKD3.3 753 HK HKD4.4 2610 TT TWD11.1 2618 TT TWD17.2 AIRA MK MYR1.4 CEB PM PHP80.5 QAN AU AUD3.8 SIA SP SGD11.0 TGR SP SGD0.5 BA TB THB24.60 AAV TB THB5.30 THAI TB THB8.05

PER (x)

(US$ equivalent) 2015E 2016E 1,470 699 8,602 5,739 10,133 11,437 1,824 1,988 905 1,027 5,594 9,163 815 1,340 722 494

PER band versus SD (next 12 months)

20.5 17.1 5.8 8.1 5.0 5.5 9.2 8.3 7.0 6.9 6.6 18.4 455.0 20.2 22.3 n.m. 41.1

6.2 12.0 4.8 7.0 4.8 5.1 8.7 8.2 5.6 6.3 6.0 14.1 23.9 17.5 12.1 n.m. 9.5

EPS Growth (%) 2015E -114.5 -20.9 163.9 254.6 71.1 82.3 n.m. n.m. 450.0 630.1 112.2 109.9 -104.0 510.8 530.3 n.m. 205.8

PBV (x)

ROE (%)

Div Yield (%)

2016E 2015E 2016E 2015E 2016E 2015E 2016E 231.3 42.6 31.4 14.0 2.6 11.2 5.3 0.0 42.4 16.5 4.2 24.9 157.1 15.3 84.6 n.m. 45.6

0.9 0.9 0.9 0.8 0.9 0.8 1.1 1.4 0.8 1.9 2.1 1.0 4.9 1.7 0.9 1.1 1.4

0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 0.7 1.0 1.2 0.7 1.5 1.6 1.0 4.1 1.6 0.8 1.0 1.2

7.0 5.0 15.7 11.2 18.8 14.0 12.5 18.4 11.3 29.9 33.4 5.6 7.5 9.0 5.8 -64.1 8.8

13.3 6.5 15.8 11.6 16.4 13.4 11.5 14.0 11.7 23.9 29.3 7.4 20.4 9.6 10.3 -17.3 12.4

0.0 0.0 2.7 4.9 1.4 2.9 1.2 0.3 2.9 2.4 7.0 3.3 0.0 2.5 2.0 0.0 2.1

0.0 0.0 2.6 5.3 1.4 3.0 0.9 0.2 3.3 2.5 4.7 4.2 0.0 2.8 3.7 0.0 2.2

PBV band versus SD (next 12 months)

x 100 90 80 +1.5 SD = 65.54x 70 +1.0 SD = 54.92x 60 +0.5 SD = 44.31x 50 LT-average = 33.69x 40 30 -0.5 SD = 23.07x 20 -1.0 SD = 12.46x 10 0 YE08 YE09 YE10 YE11 YE12 YE13 YE14 YE15 YE16 YE17

PER band and share price

x

3.1 +5.0 SD = 2.61x 2.6

+4.0 SD = 2.17x 2.1

+3.0 SD = 1.74x

1.6

+2.0 SD = 1.31x

1.1

+1.0 SD = 0.88x

0.6

LT-average = 0.44x

0.1 YE08 YE09 YE10 YE11 YE12 YE13 YE14 YE15 YE16 YE17

PBV band and share price 14

50

1.7x

12

1.5x 1.3x 1.1x

40 10

30

8

10

15x 13x 11x 9x

0

7x 5x

20

YE08 YE09 YE10 YE11 YE12 YE13 YE14 YE15 YE16 YE17

Foreign holdings

0.9x

6

0.7x 4 2 0 YE08 YE09 YE10 YE11 YE12 YE13 YE14 YE15 YE16 YE17

Management trading activities during past six months

20

Bt,m 20.0

15

0.0

%

AAV

Trans

11.6

10

Buy

-20.0

Sell

-40.0

5

-60.0

0 9/15

10/15

11/15

12/15

1/16

2/16

9/15

10/15

11/15

12/15

1/16

2/16

เอเชีย เอวิเอชั่น - 7

Bualuang Securities Public Company Limited

DISCLAIMER

BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED (BLS) is a subsidiary of BANGKOK BANK PUBLIC COMPANY LIMITED (BBL). This document is produced based upon sources believed to be reliable but their accuracy, completeness or correctness is not guaranteed. The statements or expressions of opinion herein were arrived at after due and careful consideration to use as information for investment. Expressions of opinion contained herein are subject to change without notice. This document is not, and should not be construed as, an offer or the solicitation of an offer to buy or sell any securities. The use of any information shall be at the sole discretion and risk of the user. BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED MAY BE IN RELATIONSHIP WITH THE SECURITIES IN THIS REPORT. “Opinions, projections and other information contained in this report are based upon sources believed to be accurate including the draft prospectus, but no responsibility is accepted for any loss occasioned by reliance placed upon the contents hereof. Bualuang Securities Public Company Limited may from time to time perform investment, advisory or other services for companies mentioned in this report, as well as dealing (as principal or otherwise) in, or otherwise being interested in, any securities mentioned herein, This report does not constitute a solicitation to buy or sell any securities”. Investors should carefully read details in the prospectus before making investment decision. BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED MAY ACT AS MARKET MAKER AND ISSUER OF DWs, AND ISSUER OF STRUCTURED NOTES ON THESE SECURITIES. The company may prepare the research reports on those underlying securities. Investors should carefully read the details of the derivative warrants and structured notes in the prospectus before making investment decisions. BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED IS OR MAY BE AN UNDERWRITER/CO-UNDERWRITER/JOINT LEAD IN RESPECT OF THE INITIAL PUBLIC OFFERING (“IPO”) OF SECURITIES.

Lead underwriter/ Underwriter/ Co-underwriter

Financial Advisor

CG Rating Score Range

Score Range

Description

90 – 100

Excellent

80 – 89

Very Good

70 – 79

Good

60 – 69

Satisfactory

50 – 00359

Pass

Below 50

No logo given

N/A

Anti-Corruption Progress Indicator Level

Description

5

Extended

4

Certified

3B

Established by Commitment and Policy

3A

Established by Declaration of Intent

2

Declared

1

Committed

Partially progress

Partially progress

No progress

No progress

เอเชีย เอวิเอชั่น - 8

CORPORATE GOVERNANCE REPORT DISCLAIMER

This research report was prepared by Bualuang Securities Public Company Limited and refers to research prepared by Morgan Stanley. Morgan Stanley does not warrant or guarantee the accuracy or completeness of its research reports. Morgan Stanley reserves copyright and other proprietary rights in the material reproduced in this report. Morgan Stanley is under no obligation to inform Bualuang Securities or you if the views or information referred to or reproduced in this research report change. Corporate Governance Report disclaimer The disclosure of the survey result of the Thai Institute of Directors Association (“IOD”) regarding corporate governance is made pursuant to the policy of the Office of the Securities and Exchange Commission. The survey of the IOD is based on the information of a company listed on the Stock Exchange of Thailand and the Market for Alternative Investment disclosed to the public and able to be accessed by a general public investor. The result, therefore, is from the perspective of a third party. It is not an evaluation of operation and is not based on inside information. The survey result is as of the date appearing in the Corporate Governance Report of Thai Listed Companies. As a result, the survey result may be changed after that date. Bualuang Securities Public Company Limited does not conform nor certify the accuracy of such survey result. "Disclaimer: The disclosure of the Anti-Corruption Progress Indicators of a listed company on the Stock Exchange of Thailand, which is assessed by the relevant institution as disclosed by the Office of the Securities and Exchange Commission, is made in order to comply with the policy and sustainable development plan for the listed companies. The relevant institution made this assessment based on the information received from the listed company, as stipulated in the form for the assessment of Anti-corruption which refers to the Annual Registration Statement (Form 56-1), Annual Report (Form 562), or other relevant documents or reports of such listed company . The assessment result is therefore made from the perspective of a third party. It is not an assessment of operation and is not based on any inside information. Since this assessment is only the assessment result as of the date appearing in the assessment result, it may be changed after that date or when there is any change to the relevant information. Nevertheless, [•] Securities Company Limited does not confirm, verify, or certify the accuracy and completeness of the assessment result."

BUALUANG RESEARCH – RECOMMENDATION FRAMEWORK

STOCK RECOMMENDATIONS

SECTOR RECOMMENDATIONS

BUY: Expected positive total returns of 15% or more over the next 12 months. HOLD: Expected total returns of between -15% and +15% over the next 12 months. SELL: Expected negative total returns of 15% or more over the next 12 months. TRADING BUY: Expected positive total returns of 15% or more over the next 3 months.

OVERWEIGHT: The industry, as defined by the analyst's coverage universe, is expected to outperform the relevant primary market index over the next 12 months. NEUTRAL: The industry, as defined by the analyst's coverage universe, is expected to perform in line with the relevant primary market index over the next 12 months. UNDERWEIGHT: The industry, as defined by the analyst's coverage universe, is expected to underperform the relevant primary market index over the next 12 months.

เอเชีย เอวิเอชั่น - 9