COMPANY UPDATE

Thailand

Bangkok Chain Hospital (BCH.BK/BCH TB)*

แข็งแกร่ งกว่ าหุ้นอืน่ ในกลุ่ม

Outperform‧Maintained Price as of 29 Dec 2017

16.20

12M target price (Bt/shr)

19.20

Unchanged / Revised up (down) (%) Upside/downside (%)

Unchanged 18.5

Key messages

เรายังคงประมาณการกาไรสุ ทธิปี FY60 เอาไว้ที่ 873 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 15.9% YoY โดยเราคาดว่ากาไรสุ ทธิใน 4Q60 จะอยูท่ ี่ 234 ล้านบาท (+18.1% YoY, -22.7% QoQ) เราคาดว่าอัตรา กาไรโดยรวมของ BCH จะยังคงแข็งแกร่ ง ในขณะที่บริ ษทั ก็ สามารถคุมค่าใช้จ่าย SG&A ได้ดี ดังนั้น เราจึงยังคงประมาณ การกาไรสุ ทธิปี 2560-2561 ไว้ที่ 873 ล้านบาท (+15.9% YoY) และ 1.06 พันล้านบาท (+21.1% YoY) ตามลาดับ เรายังคง คาแนะนาซื้ อ โดยให้ราคาเป้ าหมายใหม่ปี FY61 ที่ 19.20 บาท (DCF; WACC ที่ 8% และ terminal growth ที่ 3.5%) Trading data Mkt cap (Btbn/US$mn)

40.4/1,240

Outstanding shares (mn)

2,494

Foreign ownership (mn)

279

3M avg. daily trading (mn)

9

52-week trading range (Bt)

11.9-17.1

Performance (%)

3M

6M

12M

Absolute

5.9

18.4

11..8

Relative

1.6

7.0

(1.4)

Q2 0.04 0.04 0.06 0.07

Q3 0.05 0.06 0.10 0.12

Quarterly EPS Bt 2014 2015 2016 2017

Q1 0.06 0.04 0.06 0.07

Q4 0.06 0.08 0.08

Share price chart 18

20

15

17

Event แนวโน้มของบริ ษทั ใน 4Q60 และปี 2561 Impact คาดว่ ากาไรสุ ทธิใน 4Q60 จะเพิม่ ขึน้ YoY เรายังคงประมาณการกาไรสุ ทธิ ปี FY60 เอาไว้ที่ 873 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 15.9% YoY ซึ่งแปลว่ากาไรสุ ทธิใน 4Q60 จะอยูท่ ี่ 234 ล้านบาท (+18.1% YoY, -22.7% QoQ) โดยกาไรที่เพิ่มขึ้น YoY จะมาจาก i) จานวน ผูป้ ่ วยที่ชาระด้วยเงินสดที่เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่ อง (ทั้งผูป้ ่ วยนอก และผูป้ ่ วยใน) ii) รายได้ที่เพิ่มขึ้นจากการ ปรับขึ้นอัตราค่ารักษาพยาบาลของสานักงานประกันสังคม และ iii) ผลการดาเนินงานของ WMH ที่ดีข้ ึน อย่างต่อเนื่ อง (ซึ่งมีโอกาสจะถึงจุดคุม้ ทุนในไตรมาสนี้ ) ทั้งนี้ เมื่อพิจารณาผลการดาเนิ นงานรายเดือน เรา คิดว่าผลประกอบการใน 4Q จะแข็งแกร่ งที่สุดในเดือนพฤศจิกายน และเราคาดว่า WMH น่าจะเริ่ มมีกาไร สุ ทธิ เป็ นครั้งแรก IVF จะช่ วยหนุน margin ให้ เพิม่ ขึน้ นอกเหนือจากธุรกิ จในปั จจุบนั แล้ว BCH ยังมีแผนจะขยายบริ การทาเด็กหลอดแก้ว ‘In Vitro Fertilisation’ (IVF) ที่ World Medical Hospital (WMH) โดย IVF เป็ นกระบวนการช่วยผูม้ ีบุตรยากด้วยการนาไข่ออกมา ผสมกับเชื้ ออสุ จิภายนอกร่ างกาย (‘ในหลอดแก้ว’) โดยกลุ่มผูใ้ ช้บริ การหลักจะเป็ นชาวจีน ตั้งแต่วนั ที่ 29 ตุลาคม 2558 เป็ นต้นมา มีรายงานว่ารัฐบาลจีนได้เปลี่ยนกฎหมายให้ชาวจีนมีบุตรได้สองคนตั้งแต่มีผล ตั้งแต่วนั ที่ 1 มกราคม 2559 ทั้งนี้ BCH กาลังอยูร่ ะหว่างการเจรจากับตัวแทนชาวจีนเพื่อเริ่ มเปิ ดดาเนิ นการ ภายใน 2Q61 ซึ่งคาดว่าบริ การนี้ จะมีอตั รากาไรขั้นต้นสู งกว่าค่าเฉลี่ยของบริ การอื่นๆ คงประมาณการกาไรสุ ทธิปี 2560-61 เอาไว้เท่ าเดิม จากผลการดาเนิ นงานที่ดีข้ ึนอย่างต่อเนื่ องของโรงพยาบาลทั้งขั้นปฐมภูมิ (เกษมราษฎร์ และการุ ณเวช) และขั้น premium (WMH) ทาให้เราคาดว่าอัตรากาไรโดยรวมของ BCH จะแข็งแกร่ งต่อเนื่อง ในขณะที่ บริ ษทั ก็สามารถคุมค่าใช้จ่าย SG&A ได้ดี ดังนั้น เราจึงยังคงประมาณการกาไรสุ ทธิ ปี 2560-2561 ไว้ที่ 873 ล้านบาท (+15.9% YoY) และ 1.06 พันล้านบาท (+21.1% YoY) ตามลาดับ Valuation and action BCH ยังคงเป็ นหุ ้นที่เราชอบที่สุดในกลุ่มจากแนวโน้มธุรกิจที่ชดั เจน และกาไรที่คาดว่าจะโตอย่าง ต่อเนื่อง เราเชื่ อว่าจะเห็นแนวโน้มการเติบโตของบริ ษทั ชัดเจนยิง่ ขึ้นเมื่อดาเนิ นการตามแผนการขยาย กิจการ และแผนปรับปรุ งโรงพยาบาลซึ่ งเริ่ มดาเนิ นการมาสองสามปี แล้วเสร็ จเรี ยบร้อย เรายังคง คาแนะนาซื้ อ โดยให้ราคาเป้ าหมายใหม่ที่ 19.20 บาท (DCF; WACC ที่ 8% และ terminal growth ที่ 3.5%) จากเดิม 18.50 บาท Risks ความเสี่ ยงหลักจะมาจากปั ญหาเสถียรภาพทางการเมืองรอบใหม่ของไทย และ เกิดเหตุก่อการร้ ายครั้งใหญ่

10 16

5

15

0

14

(5)

13

(15)

12 11 Dec-16

Key financials and valuations

(10) (20)

Mar-17

May-17

Share Price

Source: SET

Parin Kitchatornpitak 66.2658.8888 Ext. 8858 [email protected]

January 3, 2018

Aug-17

Oct-17

Price performance relative to SET

(25) Dec-17

Revenue (Bt mn) Gross profit (Bt mn) EBIT (Bt mn) Net profit (Bt mn) EPS (Bt) DPS (Bt) EPS growth (%) P/E (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) Net Debt to Equity (%) Dividend Yield (%) Return on Avg. Equity (%)

Dec-14A Dec-15A Dec-16A 5,301 5,766 6,511 1,631 1,777 2,039 990 1,010 1,303 522 527 753 0.21 0.21 0.30 0.16 0.12 0.17 (10.7) 1.0 42.8 77.4 76.6 53.6 8.7 8.2 7.9 30.9 30.0 24.4 77.1 76.1 63.5 1.0 0.7 1.0 11.2 10.7 14.7

Dec-17F Dec-18F 7,039 7,532 2,393 2,674 1,549 1,845 873 1,058 0.35 0.42 0.21 0.25 15.9 21.1 46.3 38.2 7.0 6.2 21.0 17.9 49.1 34.6 1.3 1.6 15.2 16.3

Source: KGI Research

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

1

Thailand

Bangkok Chain Hospital

Figure 1: Company profile

Figure 2: Shareholding structure

Bangkok Chain Hospital (BCH) was established in 1993 with initial

Percent

capital

of

Bt150mn.

In

2013,

the

company

expanded

with

Social Security Office, 3.2

Thai NVDR, 5.2

three

additional hospitals including i) World Medical Hospital (WMH) on

BNYMELLON, 6.3

N.C.B., 2.8

Chaengwattana Road, which focuses on the high-end market from both

Chase nominee limited, 2.2

local and international patients with international standards and modern medical equipment, and ii) acquisition of two Navanakorn Hospitals in Pathumthani

and

Ayudhaya.

Currently,

the

company

operates

11

Others

50.0

hospitals and two poly clinics within the network with 2,328 registered

30.2

Harnphanich family

beds. The company serves all types of customers both in Bangkok and upcountry. Source: KGI Research

Source: Company data, KGI Research

Figure 3: Revenue contribution by brand in 2016

Figure 4: Revenue contribution by patient type in 2016

Percent

Percent

Social Security IPD 35.4

28.0

Kasemrad,

10.2

83.4

Karunvej

6.4

WMC

Universal Coverage, 1.0

35.6 OPD

Source: Company data, KGI Research

Source: Company data, KGI Research

Figure 5: Revenue contribution by patient type in 9M17

Figure 6: WMH’s non-Thai patient revenue in 9M17

Percent

Percent Myanmar

Others

Social Security IPD

4.0

US

36.4

26.6

21.0

4.0

6.0 Omani

Universal Coverage, 1.4

35.9

8.0

8.0

OPD

Chinese Australian

Source: Company data, KGI Research

Source: Company data, KGI Research

Figure 7: ROA & ROE

Figure 8: PE band

Times

Times 60.0 +2.0 sd = 51.9x

1 4 .8 1 2 .9

5 .8

1 1 .2

1 0 .7

5 .2

5 .0

50.0

+1.0 sd = 43.2x

40.0

6 .7

30.0

Average = 34.5x -1.0 sd = 25.8x

20.0

-2.0 sd = 17.1x

10.0

ROA

Source: Company data, KGI Research

January 3, 2018

ROE

0.0 2012

2013

2014

2015

2016

2017F

2018F

Source: Bloomberg, KGI Research

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

2

Thailand

Bangkok Chain Hospital

Quarterly Income Statement Mar-13A Jun-13A Sep-13A Dec-13A Mar-14A Income Statement (Bt mn) Revenue Cost of Goods Sold Gross Profit Operating Expenses Other incomes Operating Profit Non-Operating Income Interest Income Other Non-op Income Non-Operating Expenses Interest Expense Other Non-op Expenses Net Investment Income/(Loss) Pre-tax Profit Current taxation Minorities Extraordinary items Net Profit EPS (Bt) Margins (%) Gross profit margin Operating margin Net profit margin Growth (%) Revenue growth Operating growth Net profit growth

Jun-14A

Sep-14A

Dec-14A

Mar-15A

Jun-15A

Sep-15A

Dec-15A

Mar-16A

Jun-16A

Sep-16A

Dec-16A

Mar-17A

Jun-17A

Sep-17A

1,116 (743) 373 (134) 32 271 (6) (6) 265 (53) (34) 178 0.1

1,117 (790) 326 (154) 23 196 (27) (27) 169 (32) (31) 106 0.0

1,271 (844) 428 (155) 19 292 (32) (32) 259 (54) (38) 167 0.1

1,198 (815) 383 (157) 21 247 (41) (41) 206 (39) (34) 133 0.1

1,303 (896) 408 (170) 23 261 (39) (39) 222 (46) (37) 139 0.1

1,267 (894) 374 (172) 15 216 (39) (39) 177 (33) (33) 110 0.0

1,379 (945) 434 (204) 21 251 (41) (41) 211 (43) (40) 128 0.1

1,351 (935) 416 (175) 21 262 (41) (41) 221 (38) (39) 144 0.1

1,330 (940) 390 (207) 19 202 (39) (39) 163 (38) (30) 95 0.0

1,354 (984) 370 (179) 19 210 (41) (41) 168 (34) (36) 98 0.0

1,476 (1,012) 465 (212) 24 277 (42) (42) 235 (50) (41) 144 0.1

1,606 (1,053) 553 (257) 26 322 (41) (41) 281 (52) (38) 191 0.1

1,541 (1,062) 480 (205) 20 295 (46) (46) 249 (50) (43) 156 0.1

1,531 (1,082) 449 (189) 29 289 (48) (48) 241 (44) (41) 0 156 0.1

1,747 (1,163) 583 (219) 23 387 (28) (28) 358 (65) (50) 243 0.1

1,693 (1,166) 527 (222) 27 333 (39) (39) 293 (49) (45) (0) 198 0.1

1,622 (1,154) 468 (209) 26 285 (39) (39) 246 (40) (41) 165 0.1

1,676 (1,140) 536 (271) 27 292 (28) (28) 264 (51) (40) (0) 172 0.1

2,004 (1,299) 704 (226) 16 495 (34) (34) 460 (95) (63) 303 0.1

33.4 24.3 15.9

29.2 17.5 9.5

33.6 22.9 13.2

32.0 20.6 11.1

31.3 20.0 10.7

29.5 17.1 8.7

31.5 18.2 9.3

30.8 19.4 10.7

29.3 15.2 7.1

27.3 15.5 7.3

31.5 18.7 9.7

34.4 20.1 11.9

31.1 19.1 10.1

29.3 18.9 10.2

33.4 22.1 13.9

31.1 19.6 11.7

28.8 17.6 10.2

32.0 17.4 10.3

35.2 24.7 15.1

4.5 (17.7) (20.3)

3.3 (39.5) (51.4)

11.3 (18.5) (29.7)

1.9 (27.7) (41.8)

16.8 (3.6) (21.7)

13.5 10.5 3.8

8.5 (13.9) (23.4)

12.8 6.1 8.3

2.0 (22.7) (31.9)

6.8 (3.2) (11.0)

7.0 10.2 12.0

18.9 23.1 32.3

15.9 46.1 64.3

13.0 38.1 59.2

18.3 39.7 69.3

5.4 3.2 3.8

5.2 (3.4) 5.8

9.5 0.8 10.0

14.7 27.9 24.4

Source: KGI Research

January 3, 2018

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

3

Thailand

Bangkok Chain Hospital

Balance Sheet As of 31 Dec (Bt mn) Total Assets Current Assets Cash & ST Investments Inventories Accounts Receivable Others Non-current Assets LT Investments Net fixed Assets Others Total Liabilities Current Liabilities Accounts Payable ST Borrowings Others Long-term Liabilities Long-term Debts Others Shareholders' Equity Common Stock Capital Surplus Retained Earnings Others

2014 9,992 1,933 466 178 1,133 156 8,058 763 6,971 325 5,325 1,803 468 788 546 3,522 3,418 103 4,667 2,494 645 758 771

2015 10,598 2,137 675 189 1,125 148 8,461 741 7,309 411 5,676 3,042 450 2,028 564 2,634 2,526 108 4,922 2,494 645 985 798

2016 11,459 2,847 1,361 229 1,105 152 8,611 741 7,477 394 6,322 3,529 732 2,176 620 2,793 2,579 214 5,137 2,494 645 1,599 399

2017F 12,387 3,595 2,005 238 1,195 156 8,792 741 7,653 399 6,634 3,777 761 2,334 682 2,856 2,634 222 5,753 2,494 645 2,021 594

2018F 13,477 4,496 2,806 249 1,279 161 8,982 741 7,838 404 6,976 4,053 796 2,507 750 2,923 2,691 232 6,501 2,494 645 2,554 808

Source: KGI Research

Source: KGI Research

Year to 31 Dec (Bt mn)

2014

Sales Cost of Goods Sold Gross Profit Operating Expenses

2017F

2018F

5,301

5,766

2015

6,511

7,039

7,532

(3,670)

(3,989)

(4,472)

(4,646)

(4,858)

1,631

1,777

2,039

2,393

2,674

(640)

Operating Profit

990

Net Interest

(767) 1,010

(160)

Interest Income

(163)

0

Interest Expense

0

(160)

Net Investment Income/(Loss)

(163)

2016

(736)

(845)

1,303

1,549

(162)

(167)

0

(829) 1,845 (172)

0

(162)

(167)

0 (172)

0

0

0

0

0

80

88

100

141

151

Net Extraordinaries

(149)

(145)

Pretax Income

830

847

Income Taxes

(159)

(174)

(208)

(276)

Net Profit

522

527

753

873

1,058

EBITDA

1,423

1,471

1,787

2,057

2,379

EPS (Bt)

0.21

0.21

0.30

0.35

0.42

Net other Non-op. Income/(Loss)

(180)

(232)

1,141

1,382

(281) 1,673 (335)

Source: KGI Research

Key Ratios Year to 31 Dec (Bt mn) Growth (% YoY) Sales OP EBITDA NP EPS Profitability (%) Gross Margin Operating Margin EBITDA Margin Net Profit Margin ROAA ROAE Stability Gross Debt/Equity (%) Net Debt/Equity (%) Interest Coverage (x) Interest & ST Debt Coverage (x) Cash Flow Interest Coverage (x) Cash Flow/Interest & ST Debt (x) Current Ratio (x) Quick Ratio (x) Net Debt (Bt mn) Per Share Data (Bt) EPS CFPS BVPS SPS EBITDA/Share DPS Activity Asset Turnover (x) Days Receivables Days Inventory Days Payable Cash Cycle

Profit & Loss

Cash Flow 2014

2015

2016

2017F

2018F

12.8 (1.5) 5.4 (10.7) (10.7)

8.8 2.0 3.4 1.0 1.0

12.9 29.0 21.5 42.8 42.8

8.1 18.8 15.1 15.9 15.9

7.0 19.2 15.7 21.1 21.1

30.8 18.7 26.8 9.8 5.2 11.2

30.8 17.5 25.5 9.1 5.0 10.7

31.3 20.0 27.4 11.6 6.6 14.7

34.0 22.0 29.2 12.4 7.0 15.2

35.5 24.5 31.6 14.0 7.8 16.3

Year to 31 Dec (Bt mn)

2014

2015

2016

2017F

2018F

823

1,347

1,463

1,598

1,835

Net Profit

671

673

753

873

1,058

Depreciation & Amortization

433

461

484

508

533

Change in Working Capital

(255)

5

8

(13)

4

(25)

208

218

229

241

(695)

(504)

(499)

(538)

(549)

(684)

(561)

(577)

(595)

(613)

Change in LT Investment

(3)

(3)

0

0

0

Change in Other Assets

(8)

59

78

57

63

Operating Cash Flow

Others Investment Cash Flow Net CAPEX

Free Cash Flow Financing Cash Flow Change in Share Capital

90.1 77.1 9.5 1.0 5.1 0.9 1.1 1.0 3,844

92.5 76.1 6.2 0.5 8.2 0.6 0.7 0.6 3,987

92.6 63.5 6.2 0.6 9.0 0.6 0.8 0.7 3,609

86.4 49.1 8.0 0.6 9.6 0.6 1.0 0.9 3,186

80.0 34.6 9.3 0.7 10.7 0.7 1.1 1.0 2,624

0.2 0.2 1.9 2.1 0.6 0.2

0.2 0.3 2.0 2.3 0.6 0.1

0.3 0.5 2.1 2.6 0.7 0.2

0.4 0.8 2.3 2.8 0.8 0.2

0.4 1.1 2.6 3.0 1.0 0.3

Net Change in Debt Change in Other LT Liab. Net Cash Flow

0.6 71.2 12.0 41.2 41.9

0.6 62.0 12.9 59.8 15.0

0.6 62.0 12.4 59.8 14.5

0.6 62.0 12.1 59.8 14.3

842

964

1,060

1,286

(257)

(278)

(415)

(485)

0

0

0

0

0

47

717

38

37

39

(694)

(974)

(316)

(452)

(524)

(519)

585

685

644

802

Source: KGI Research

Rates of Return on Invested Capital Year

0.5 78.0 12.2 46.6 43.7

128 (647)

1-

2014 2015 2016 2017F 2018F Year 2014 2015 2016 2017F 2018F Year 2014 2015 2016 2017F 2018F

1/

COGS Revenue 69.2% 69.2% 68.7% 66.0% 64.5% Working Capital Revenue 0.25 0.27 0.30 0.38 0.47 Operating Margin 9.0% 8.0% 11.1% 12.8% 15.4%

Depreciation Revenue 8.2% 8.0% 7.4% 7.2% 7.1% Net PPE + Revenue 1.30 1.25 1.13 1.06 1.01 Capital x Turnover 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 +

+

+

x

Operating Exp. Revenue 13.6% 14.8% 12.8% 14.0% 13.0% Other Assets Revenue 1.88 1.84 1.76 1.76 1.79 Cash Tax Rate 80.8% 79.4% 81.7% 80.0% 80.0%

=

=

=

Operating Margin 9.0% 8.0% 11.1% 12.8% 15.4% Capital Turnover 0.29 0.30 0.31 0.31 0.31 After-tax Return on Inv. Capital 2.1% 1.9% 2.8% 3.2% 3.8%

Source: KGI Research

January 3, 2018

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

4

Thailand

Bangkok Chain Hospital

Bangkok Chain Hospital – Recommendation & target price history Date 1-Jun-16 28-Jul-16 15-Sep-16 21-Oct-16 6-Dec-16 3-Feb-17 27-Apr-17 2-May-17 21-Jul-17 30-Aug-17 20-Oct-17 30-Nov-17

20

18 16

14 12

10 Dec-16

Jan-17

Feb-17

Mar-17

Apr-17

May-17

Share price

Jun-17

Jul-17

Target price lowered

Aug-17

Sep-17

Oct-17

Nov-17

Rating Neutral Neutral Outperform Outperform Outperform Outperform Outperform Outperform Outperform Outperform Outperform Outperform

Target 11.80 14.30 14.30 14.30 16.50 16.50 16.50 16.50 16.50 17.30 18.50 18.50

Price 10.90 13.30 11.20 12.60 14.90 13.50 13.30 12.50 13.50 14.80 15.90 16.00

Dec-17

Target price raised

Source: KGI Research

KGI Locations

China

Shanghai Room 1907-1909， Tower A, No. 100 Zunyi Road, Shanghai, PRC 200051 Room 24D1, 24/F, A Unit, Zhen Ye Building, 2014 Bao’annan Road,

Shenzhen

Shenzhen, PRC 518008

Taiwan

Taipei

700 Mingshui Road, Taipei, Taiwan Telephone 886.2.2181.8888 ‧

Hong Kong

41/F Central Plaza, 18 Harbour Road, Wanchai, Hong Kong Telephone 852.2878.6888

Thailand

Facsimile 886.2.8501.1691

Bangkok

Facsimile 852.2878.6800

8th - 11th floors, Asia Centre Building 173 South Sathorn Road, Bangkok 10120, Thailand Telephone 66.2658.8888

KGI's Ratings

Facsimile 66.2658.8014

Rating

Definition

Outperform (OP)

The stock's excess return* over the next twelve months is ranked in the top 40% of KGI's coverage universe in the related market (e.g. Taiwan).

Neutral (N)

The stock's excess return* over the next twelve months is ranked in the range between the top 40% and the bottom 40% of KGI's coverage universe in the related market (e.g. Taiwan).1.3

Under perform (U)

The stock's excess return* over the next twelve months is ranked in the bottom 40% of KGI's coverage universe in the related market (e.g. Taiwan).

Not Rated (NR)

The stock is not rated by KGI Securities.

Restricted (R)

KGI policy and/or applicable law regulations preclude certain types of communications, including an investment recommendation, during the course of KGI's engagement in an investment banking transaction and in certain other circumstances.

Excess return = 12M target price/current priceNote

Disclaimer

January 3, 2018

When an analyst publishes a new report on a covered stock, we rank the stock's excess return with those of other stocks in KGI's coverage universe in the related market. We will assign a rating based on its ranking. If an analyst does not publish a new report on a covered stock, its rating will not be changed automatically.

KGI Securities (Thailand) Plc. ( “The Company” ) disclaims all warranties with regards to all information contained herein. In no event shall the Company be liable for any direct, indirect or any damages whatsoever resulting from loss of income or profits, arising by utilization and reliance on the information herein. All information hereunder does not constitute a solicitation to buy or sell any securities but constitutes our sole judgment as of this date and are subject to change without notice.

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

5

January 3, 2018

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

6