COMPANY UPDATE Thailand

Electricity Generating (EGCO.BK/EGCOTB)*

มีความสามารถในการลงทุนเพิม่ ขึน้

Outperform‧Maintained Price as of 5 Mar 2018

239.00

12M target price (Bt/shr)

278.00

Unchanged/Revised up(down)(%) Upside/downside (%)

6.9 16.3

Key messages

เรามีมุมมองที่เป็ นบวกกับการที่บริ ษทั ขายหุ ้น Masinloc power plant project (MPPCL) และ Eastern Water Resource Development and Management (EASTW.BK/EASTW TB) ออกไป ซึ่ งทาให้มูลค่าหุ ้น EGCO เพิ่มขึ้นถึง 18 บาท/หุ ้น จะ มีกาไรจากการขายหุ ้น 1.24 หมื่นล้านบาท และจะทาให้ บริ ษทั มีเงินสดในมือก้อนโตสาหรับการลงทุนในอนาคต เรา เชื่อว่าเงินสดในมือก้อนโตนี้ จะช่วยเพิม่ ศักยภาพของ EGCO ในการเข้าลงทุนในโครงการใหม่ๆและจะช่ วยให้มี upside จากประมาณการของเราทั้งนี้ เราประเมินราคาเป้ าหมาย DCF ปี 2561 ที่ 278 บาท โดยได้รวมมูลค่าที่เพิ่มขึ้นจากธุ รกรรม ขายหุ ้นสองรายการข้างต้นไว้แล้ว และคงคาแนะนาซื้ อ Trading data Mkt cap (Btbn/US$mn) Outstanding shares (mn) Foreign ownership (mn) 3M avg. daily trading (mn) 52-week trading range (Bt) Performance (% ) Absolute Relative

125.8/3544 526 167.0 1.0 202-243 3M 6M 12M 10.6 4.4 18.3 3.8 -6.5 1.6

Quarterly EPS Bt 2015 2016 2017

Q1 2.91 4.92 5.63

Q2 2.65 3.89 6.71

Q3 (0.29) 5.40 6.68

Q4 2.93 1.59 3.43

Share price chart 250

15

240

10

230

5

220

0 210 (5)

200

(10)

190 180 Mar-17

May-17

Jul-17

Share Price

Source: SET

Oct-17

Dec-17

Price performance relative to SET

(15) Feb-18

Event ประชุมนักวิเคราะห์ และปรับประมาณการ lmpact การขายสิ นทรัพย์ ทาให้ มูลค่ าหุ้นเพิม่ ขึน้ บริ ษทั เปิ ดเผยว่าได้ขายหุ ้น 49% ในโครงการ Masinloc power plant project (MPPCL) ออกไปเมื่อวันที่ 18 ธันวาคม 2560 และขายหุ้น 18.7% ใน Eastern Water Resource Development and Management (EASTW.BK/EASTW TB) ออกไปเมื่อวันที่ 19 กุมภาพันธ์ 2561 โดยเรามีมุมมองที่เป็ นบวกกับสองดีล นี้ ซึ่ งจะช่วยทาให้มูลค่าหุ ้น EGCO เพิ่มขึ้นถึง 18 บาท/หุ ้น มีกาไรจากการขายหุ้น 1.24 หมื่นล้านบาท และจะทาให้บริ ษทั มีเงินสดในมือก้อนโตสาหรับการลงทุนในอนาคต แต่อย่างไรก็ตามเราคาดว่ากาไร จากธุรกิจหลักจะถูกกระทบในปี 2561-62 เนื่ องจากขาดส่ วนแบ่งกาไรจาก MPPCL และ EASTW ไป ดังนั้น เราจึงปรับลดประมาณการกาไรจากธุรกิจหลักในปี 2561-62 ลง 8.3-12.6% ทั้งนี้ เราคาดว่าบริ ษทั ยังจะได้อานิ สงส์จากค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่ลดลงด้วย เพราะคาดว่าบริ ษทั จะนาเงินสดบางส่ วนไปชาระคืน สิ นเชื่อธนาคาร การขายหุ้นทาให้ มีความสามารถในการลงทุนเพิม่ ขึน้ เราประเมินว่าบริ ษทั จะได้เงินสดสุ ทธิ จากการขายหุ ้นสองรายการประมาณ 3.0 หมื่นล้านบาท (MPPCL 2.7 หมื่นล้านบาท และ EASTW 3.2 พันล้านบาท) ซึ่งเงินสดในมือก้อนโตนี้จะช่วยเพิ่มศักยภาพของ EGCO ในการเข้าลงทุนในโครงการใหม่ๆ เมื่อพิจารณาจากเงินสด 3.0 หมื่นล้านบาท และสัดส่ วน หนี้สินต่อทุนของการลงทุนใหม่ที่ 75:25 และเม็ดเงินลงทุนต่อ MW ที่ประมาณ 30-100 ล้านบาท เรา ประเมินว่าบริ ษทั จะสามารถลงทุนเพิม่ ได้อีกถึง 1,200 - 4,000MW ซึ่งโครงการลงทุนใหม่จะกลายเป็ น upside ให้กบั ราคาเป้ าหมายของเรา มีตัวเลือกการลงทุนให้ เลือกมักมาย บริ ษทั ไม่ได้มองหาโอกาสการลงทุนแค่ใน platform ที่มีอยูใ่ นปัจจุบนั อย่างประเทศไทย ฟิ ลิปปิ นส์ ลาว อินโดนีเซี ย และออสเตรเลียเท่านั้น แต่ยงั มองหาในที่อื่นๆ ในภูมิภาคด้วยอย่างเช่น เวียดนาม เมียนมาร์ กัมพูชา ไต้หวัน และอินเดีย ด้วย โดยบริ ษทั มองเห็นโอกาสมากมาย ซึ่ งส่ วนใหญ่จะเป็ นโครงการ พลังงานหมุนเวียน จากการที่บริ ษทั มีเงินสดในมือก้อนใหญ่ และมีศกั ยภาพในการกูเ้ พิม่ ได้อีก เราจึงเชื่ อ ว่ามีโอกาสสู งที่บริ ษทั จะสามารถเข้าลงทุนในโครงการใหม่ๆ ได้ Valuation & Action เราประเมินราคาเป้ าหมาย DCF ปี 2561 ที่ 278 บาทโดยได้รวมมูลค่าที่เพิ่มขึ้นจากธุรกรรมขายหุ ้นสอง รายการข้างต้นไว้แล้ว ซึ่ งจากราคาปิ ดล่าสุ ด ยังเหลือ upside ถึงราคาเป้ าหมายของเราอีก 16.3% และราคา หุ้นก็คิดเป็ น PER ปี 61 แค่ 12.8x ซึ่งต่ากว่าค่าเฉลี่ยของกลุ่มที่ 22.1x อย่างมาก ถึงแม้วา่ การเติบโตของ กาไรจากธุรกิจหลักจะไม่น่าสนใจในปี นี้ แต่เราเชื่ อว่าศักยภาพของบริ ษทั ในการเข้าลงทุนโครงการ ใหม่ๆ จะช่วยให้มี upside จากประมาณการของเรา ดังนั้น เราจึงยังคงคาแนะนาซื้อ Risks มีการปิ ดโรงไฟฟ้ านอกแผน และเกิดความล่าช้าในงานก่อสร้างโครงการใหม่ Key financials and valuations

Voranart Meethavorn 66.2658.8888 Ext.8856 [email protected]

Revenue (Btmn) Net Profit (Btmn) Normalized Profit (Btmn) Net Profit Growth (%) Normalized Profit Growth (%) EPS (Bt) DPS (Bt) EPS Growth (%) P/E (X) P/B (X) EV/EBITDA (X) Net Debt to Equity (%) Dividend Yield (%) Return on Average Equity (%)

Dec - 16A 22,794 8,321 9,157 92.6 31.4 15.81 6.50 92.6 12.6 1.3 14.0 110.6 3.3 10.1

Dec - 17F 30,018 11,818 9,773 42.0 6.7 22.45 7.00 42.0 9.6 1.3 10.9 100.2 3.2 13.6

Dec - 18F 37,393 22,275 9,825 88.5 0.5 42.31 7.50 88.5 5.6 1.2 5.6 42.7 3.1 21.0

Dec - 19F 37,591 10,048 10,048 (54.9) 2.3 19.09 8.00 (54.9) 12.5 1.1 8.9 31.6 3.3 9.0

Dec - 20F 37,805 10,710 10,710 6.6 6.6 20.34 8.50 6.6 11.7 1.1 8.0 18.3 3.6 9.0

Source: Company data, KGI Research

March 6, 2018

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

1

Thailand

Electricity Generating

Figure 1: Earnings revision

Financials (Btmn) Sales Gross profit Equity income Interest expense Net profit Normalized profit EPS(Bt/shr) Normalized EPS(Bt/shr) Key financial ratio (%) GPM SG&A/Sale ROE Net profit growth Normalized profit growth

Revised

2018F Previous

37,393 9,809 6,784 (3,736) 22,275 9,825 42.3 18.7

37,393 9,809 7,608 (3,863) 10,714 10,714 20.4 20.4

Change Percent 0.0 0.0 (10.8) (3.3) 107.9 (8.3) 107.9 (8.3)

26.2 11.6 21.0 88.5 0.5

26.2 11.6 11.3 (17.3) 3.5

ppts 0.0 0.0 9.7 105.8 (2.9)

Revised

2019F Previous

37,591 9,877 6,554 (3,302) 10,048 10,048 19.1 19.1

37,591 9,877 8,242 (3,560) 11,498 11,498 21.8 21.8

Change Percent 0.0 0.0 (20.5) (7.3) (12.6) (12.6) (12.6) (12.6)

26.3 11.8 9.0 (54.9) 2.3

26.3 12.0 11.2 7.3 7.3

ppts 0.0 (0.2) (2.3) (62.2) (5.0)

Revised

2020F Previous

37,805 9,901 6,959 (2,956) 10,710 10,710 20.3 20.3

37,805 9,901 6,959 (2,956) 10,710 10,710 20.3 20.3

Change Percent 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

26.2 12.0 9.0 6.6 6.6

26.2 12.0 9.0 6.6 6.6

ppts 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Source: Company data, KGI Research

Figure 2: EGCO's portfolio Power plants Operating project Domestic GEC-GPG (KK2) BLCP EGCO COGEN ROI-ET GREEN GEC-GCC GEC-NKCC GEC-SCC GEC-GYG NED SPP2 SPP3 SPP4 SPP5 GPS(Phase 1-4) TWF Solarco GIDEC KN4 CWF TJ Cogen TP Cogen SK Cogen Oversea NTPC (NT2) QPL BRWF SEG Salak and Darajat Future project XPCL SBPL NT1

Fuel used

Location

COD/SCOD

EGCO portion

Contracted capacity

Effective capacity

Natural Gas Coal Natural Gas Rice Husk Natural Gas Natural Gas Natural Gas Parawood Solar Solar Solar Solar Solar Solar Wind Solar Waste Natural Gas Wind Natural Gas Natural Gas Natural Gas

Saraburi Rayong Rayong Roi-Et Saraburi Saraburi Samutprakarn Yala Lopburi Saraburi Srisaket Srisaket/Ubon-Ratchatani Roi-Et Nakhon Sawan/Chai Nat/Petchaboon Chaiyaphum Nakornpathom/Suphanburi Songkla Nakorn Sri Thammarat Chaiyaphum Pathumthani Ratchaburi Ratchaburi

May 07 & Mar 08 Oct 06 & Feb 07 Jan-03 May-03 Sep-98 Oct-00 Aug-99 Nov-06 Dec-11 May-12 Feb-12 Jan-12 Jun-12 Mar 12 & Feb 13 Jul-13 Dec-13 Dec-14 Jun-16 Dec 16 Jun 17 Oct 17 Oct 17

50.0% 50.0% 80.0% 70.3% 50.0% 50.0% 50.0% 50.0% 66.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 60.0% 90.0% 49.0% 50.0% 100.0% 90.0% 100.0% 100.0% 100.0%

1,468.0 1,346.5 112.2 8.8 108.6 121.3 114.5 20.2 63.0 8.0 8.0 6.0 8.0 26.0 6.9 57.0 6.5 930.0 80.0 102.0 113.0 107.0

734.0 673.3 89.7 6.2 54.3 60.7 57.2 10.1 41.6 8.0 8.0 6.0 8.0 15.6 6.2 27.9 3.3 930.0 72.0 102.0 113.0 107.0

Hydro Coal Wind Geo Thermal Geo Thermal

Laos PDR Quezon, Philippines New South Wales, Australia West Java, Indonesia West Java, Indonesia

Apr-10 May-00 Nov-14 Jun 00 & Mar 09 1994, 1997, 2000, 2007

Hydro Coal Hydro

Laos PDR Quezon, Philippines Laos PDR

Oct 19 Oct 19 2022

35.0% 1,070.0 100.0% 460.0 100.0% 113.0 20.0% 227.0 20.0% 637.0 Total operating project capacity

374.5 460.0 113.0 45.4 127.4 4,254

12.5% 1,280.0 49.0% 455.0 25.0% 644.0 Total future project capacity

160.0 223.0 161.0 544

Source: Company data, KGI Research

March 6, 2018

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

2

Thailand

Electricity Generating

Figure 3: Company profile

Figure 4: Earnings forecast 2018-20

The Electricity Generating Public Company Limited (EGCO) was

Profit growth, percent (LHS); core profit, Btbn (RHS)

the first independent power producer in Thailand. The company has invested in power production, power distribution and power-related

35.0

11.0

30.0

10.5

25.0

business in Thailand and ASEAN. EGCO’s portfolio consists of

20.0

various

power

15.0

power,

and

plant

types,

renewable

namely

energy.

gas-fired,

To

achieve

coal-fired,

sustainable

hydro growth,

EGCO continues researching new Greenfield and Brownfield projects

10.0 9.5 9.0

10.0

8.5

5.0 0.0

8.0

2016A

both in Thailand and ASEAN.

2017A Core profit

2018F

Source: Company data

Source: Company data, KGI Research

Figure 5: New capacity to be added until 2022

Figure 6: Expansion program

2019F 2020F Core profit growth

Power capacity, GW

2018

5.0

2019

4.5

...

2022

XPCL (160MWe)

NT1 (163MWe)

4.0

SBPL (223MWe)

3.5 3.0

2016A

2017A

2018F

2019F

2020F

2021F

2022F

MPPCL#3 (49MWe)

Source: Company data, KGI Research

Source: Company data, KGI Research

Figure 7: Offer dividend yield 3-4%

Figure 8: Company’s yield band

Dividend per share, baht (LHS); dividend yield, percent (RHS)

Yield band, percent

9.0

5.0

8.0

4.0

6.0 +2.0 sd = 5.0% 5.0

7.0

3.0

6.0

2.0

5.0

1.0

4.0

+1.0 sd = 4.4% Average = 3.9%

4.0 -1.0 sd = 3.3% -2.0 sd = 2.8%

3.0

0.0 2015A

2016A

2017A

2018F

2019F

Dividend per share

2.0 2013

2020F

Dividend yield

2014

2015

Source: Company data, KGI Research

Source: Company data, KGI Research

Figure 9:Company’s PER

Figure 10:Company’s PBV

PER, times

PBV, times

17.0

2017

2018F

2019F

1.6 +2.0 sd = 13.2x

14.0

+2.0 sd = 1.4x +1.0 sd = 1.3x

1.3

+1.0 sd = 12.1x 11.0

2014

Source: KGI Research

March 6, 2018

2015

2016

2017

2018F

Average = 1.1x -1.0 sd = 1.0x

1.0

Average = 10.9x -1.0 sd = 9.8x -2.0 sd = 8.6x

8.0

5.0 2013

2016

-2.0 sd = 0.9x

0.7

2019F

0.4 2013

2014

2015

2016

2017

2018F

2019F

Source: KGI Research

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

3

Thailand

Electricity Generating

Quarterly Income Statement Income Statement (Bt mn) Revenue Cost of Goods Sold Gross Profit Operating Expenses Other incomes Operating Profit Depreciation of fixed assets Operating EBITDA Non-Operating Income Interest Income Other Non-op Income Non-Operating Expenses Interest Expenses Other Non-op Expenses Equity Income/(Loss) Pre-tax Profit Current Taxation Minorities Extraordinary items Net Profit Normalized Profit EPS (Bt) Normalized EPS (Bt) Margins Gross profit margin Operating EBIT margin Operating EBITDA margin Net profit margin Growth Revenue growth Operating EBIT growth Operating EBITDA growth Net profit growth Normalized profit growth

Mar-15A

Jun-15A

Sep-15A

Dec-15A

Mar-16A

Jun-16A

Sep-16A

Dec-16A

Mar-17A

Jun-17A

Sep-17A

Dec-17A

3,479 (2,494) 986 (594) 0 391 (494) 1,273 644 387 256 (648) (648) 0 1,269 1,655 (120) (3) 0 1,533 1,276 2.91 2.42

4,226 (2,531) 1,695 (436) 0 1,258 (600) 2,174 (656) 590 (1,246) (684) (684) 0 1,988 1,906 (238) (43) 47 1,397 2,597 2.65 4.93

4,205 (2,497) 1,709 (701) 0 1,008 (597) 2,128 (1,574) 522 (2,097) (778) (778) 0 1,625 281 (430) (26) 24 (151) 1,921 (0.29) 3.65

4,004 (2,413) 1,591 (1,128) 0 464 (568) 1,439 1,200 393 806 (304) (787) 483 1,067 2,426 38 (16) 44 1,541 1,173 2.93 2.23

4,124 (2,734) 1,389 (704) 130 815 (558) 1,779 993 406 587 (861) (861) 0 1,890 2,837 (228) (19) 0 2,590 2,003 4.92 3.80

4,456 (2,591) 1,865 (852) (202) 811 (642) 2,041 339 587 (248) (792) (792) 0 2,041 2,399 (325) (27) 0 2,048 2,296 3.89 4.36

7,427 (5,053) 2,374 (556) (85) 1,734 (557) 2,725 498 434 64 (991) (991) 0 1,874 3,115 (259) (11) 0 2,845 2,781 5.40 5.28

6,788 (4,462) 2,326 (940) 1,939 3,325 (623) 2,400 (2,051) (1,322) (729) (531) (1,040) 509 1,571 2,314 (228) (4) 0 839 2,077 1.59 3.94

6,286 (4,680) 1,605 (570) (264) 772 (668) 1,936 1,683 497 1,186 (972) (972) 0 1,707 3,189 (218) (8) 0 2,963 1,777 5.63 3.38

7,151 (4,947) 2,204 (595) (276) 1,333 (668) 2,594 1,055 593 462 (982) (982) 0 2,429 3,835 (297) (8) 0 3,530 3,068 6.71 5.83

7,928 (5,399) 2,530 (610) (334) 1,586 (709) 2,889 1,094 594 500 (1,047) (1,047) 0 2,152 3,785 (258) (10) 0 3,517 3,017 6.68 5.73

8,654 (6,306) 2,347 (1,131) 2,984 4,200 (821) 3,496 (1,629) (1,526) (103) (1,155) (1,155) 0 212 1,629 198 (19) 0 1,808 1,911 3.43 3.63

28.3 11.3 36.6 44.1

40.1 29.8 51.5 33.1

39.7 11.6 35.9 38.5

33.7 19.8 43.2 62.8

41.9 18.2 45.8 45.9

32.0 23.3 36.7 38.3

34.3 49.0 35.4 12.4

25.5 12.3 30.8 47.1

30.8 18.6 36.3 49.4

31.9 20.0 36.4 44.4

27.1 48.5 40.4 20.9

(15.6) (45.4) (28.1) 271.4 13.5

21.5 221.5 70.9 (8.8) 103.5

3.0 75.8 23.6 68.1 70.8

8.1 (0.4) 14.7 (20.9) 14.6

66.7 113.7 33.5 38.9 21.1

(8.6) 91.8 (11.9) (70.5) (25.3)

(7.4) (76.8) (19.3) 253.3 (14.4)

13.8 72.6 33.9 19.1 72.6

10.9 19.0 11.4 (0.4) (1.7)

9.1 164.9 21.0 (48.6) (36.7)

40.6 24.0 50.6 (3.6) (0.5) (19.9) (2.1) (110.8) (26.0)

(4.8) (54.0) (32.4) 1,118.1 (39.0)

Source: KGI Research

Peer comparison – Key valuation stats Rating Conventional BGRIM N BPP* OP CKP* U EGCO* OP GLOW N GPSC* U RATCH OP WHAUP OP Sector Renewable BCPG* U GUNKUL* OP TPCH OP Sector Rating Neutral

Target Current Upside price (Bt) price (Bt) (%)

16 core 17 core 18F core 19F core 17 EPS EPS (Bt) EPS (Bt) EPS (Bt) EPS (Bt) gr. (%)

18F EPS 17F PER 18F PER 17F PBV 18F PBV 17F Div 18F Div 17F ROAE 18F ROAE gr. (%) (x) (x) (X) (X) Yield (%) Yield (%) (%) (%)

26.00 32.00 3.20 278.00 88.00 59.00 66.00 8.50

29.25 25.50 4.02 239.00 83.50 73.00 52.50 7.05

(11.1) 25.5 (20.4) 16.3 5.4 (19.2) 25.7 20.6

0.69 1.37 0.04 17.39 5.98 1.80 3.82 0.57

0.54 1.83 0.04 18.56 5.34 2.12 4.49 0.37

0.90 2.03 0.08 18.66 5.76 2.75 5.02 0.45

1.07 2.10 0.11 19.09 5.56 2.88 5.09 0.48

(21.8) 33.7 7.7 6.7 (10.8) 17.7 17.5 (35.2)

68.7 11.4 104.7 0.5 8.0 29.9 11.8 21.4

54.6 14.0 106.5 12.9 15.6 34.5 11.7 19.2 33.6

32.4 12.5 52.0 12.8 14.5 26.5 10.5 15.8 22.1

2.9 1.8 1.0 1.4 2.1 2.7 1.2 2.1 1.9

2.6 1.6 0.9 1.2 2.0 2.6 1.1 2.0 1.8

0.7 2.1 0.8 2.9 6.9 1.7 4.6 2.9 2.8

1.2 3.2 1.6 3.1 6.9 2.5 5.0 3.2 3.3

5.3 12.5 0.9 11.3 13.2 7.9 10.3 11.2 9.1

8.1 12.8 1.8 9.3 13.8 9.7 10.2 12.7 9.8

20.00 4.90 22.50

22.40 3.78 13.30

(10.7) 29.6 69.2

0.70 0.09 0.50

0.83 0.09 0.66

0.94 0.21 0.99

1.10 0.25 1.85

17.6 5.3 31.4

14.0 130.8 50.6

27.1 40.6 20.2 29.3

23.7 17.6 13.4 18.2

3.1 2.7 2.0 2.6

2.9 2.5 1.7 2.4

1.8 1.1 2.0 1.6

2.1 2.8 3.0 2.6

11.5 6.6 10.1 9.4

12.4 14.2 13.0 13.2

Source: KGI Research

March 6, 2018

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

4

Thailand

Electricity Generating

Balance Sheet As of 31 Dec (Bt mn) Total Assets Current Assets Cash & ST Investments Inventories Accounts Receivable Others Non-current Assets LT Investments Net fixed Assets Others Total Liabilities Current Liabilities Accounts Payable ST Borrowings Others Long-term Liabilities Long-term Debts Others Shareholders' Equity Common Stock Capital Surplus Retained Earnings Preferred Stock

Profit & Loss 2016 197,254 19,998 9,301 0 2,178 8,518 91,306 12,347 62,420 16,539 114,657 13,393 1,967 0 11,426 101,264 92,691 8,573 82,598 526 8,601 63,411 0

2017 200,333 39,543 11,797 0 3,309 24,437 90,341 11,176 61,724 17,442 113,476 17,472 3,149 1,150 13,173 96,004 87,858 8,146 86,856 526 8,601 71,688 0

2018F 203,693 49,923 36,985 0 4,121 8,817 82,111 8,618 57,825 15,668 97,869 13,141 3,922 0 9,219 84,728 76,241 8,487 105,824 526 8,601 90,281 0

2019F 198,705 48,849 35,877 0 4,144 8,828 77,356 8,457 53,927 14,972 86,873 13,047 3,943 0 9,104 73,826 65,329 8,496 111,832 526 8,601 96,122 0

2020F 199,472 56,642 43,615 0 4,169 8,857 73,046 8,740 50,029 14,277 80,956 13,032 3,965 0 9,066 67,925 59,418 8,507 118,516 526 8,601 102,623 0

Source: KGI Research

Source: KGI Research

March 6, 2018

2016 22,794 (14,840) 7,954 (3,051) 2,113 7,016 (2,380) 15,486 (327) 0 (327) (4,193) (3,684) (509) 7,376 9,872 (1,040) (60) 0 8,321 9,157 15.81 17.39

2017 30,018 (21,332) 8,686 (2,905) 2,268 8,049 (2,865) 19,459 2,045 0 2,045 (4,156) (4,156) 0 6,500 12,437 (575) (45) 0 11,818 9,773 22.45 18.56

2016 9,159 8,321 2,380 5,592 (7,134) (17,046) 7,727 (21,840) (2,933) (7,887) 3,696 0 11,214 (7,518) (4,191)

2017 11,019 11,818 2,865 747 (4,411) 876 (2,169) 5,253 (2,209) 11,895 (9,444) 0 (1,572) (3,595) 2,451

2018F 37,393 (27,584) 9,809 (4,354) 2,142 7,598 (3,898) 30,730 12,450 0 12,450 (3,736) (3,736) 0 6,784 23,096 (666) (156) 0 22,275 9,825 42.31 18.66

2019F 37,591 (27,714) 9,877 (4,418) 2,136 7,595 (3,898) 18,047 0 0 0 (3,302) (3,302) 0 6,554 10,847 (630) (168) 0 10,048 10,048 19.09 19.09

2020F 37,805 (27,904) 9,901 (4,523) 2,134 7,513 (3,898) 18,370 1 1 0 (2,956) (2,956) 0 6,959 11,517 (625) (182) 1 10,710 10,710 20.34 20.34

2018F 2019F 47,252 5,256 22,275 10,048 3,898 3,898 15,257 (2,305) 5,822 (6,385) (1,811) 9,242 0 0 1,819 1,635 (3,631) 7,607 45,440 14,498 (19,969) (14,951) 0 0 (16,818) (10,912) (3,152) (4,040) 25,471 (454)

2020F 8,531 10,710 3,898 701 (6,778) 9,500 0 1,470 8,031 18,031 (9,938) 0 (5,912) (4,026) 8,093

Source: KGI Research

Key Ratios Year to 31 Dec Growth (% YoY) Sales OP EBITDA NP Normalized Profit EPS Normalized EPS Profitability (%) Gross Margin Operating Margin EBITDA Margin Net Profit Margin ROAA ROAE Stability Gross Debt/Equity (%) Net Debt/Equity (%) Interest Coverage (x) Interest & ST Debt Coverage (x) Cash Flow Interest Coverage (x) Cash Flow/Interest & ST Debt (x) Current Ratio (x) Quick Ratio (x) Net Debt (Bt mn) Per Share Data (Bt) EPS Normalized EPS CFPS BVPS SPS EBITDA/Share DPS Activity Asset Turnover (x) Days Receivables Days Inventory Days Payable Cash Cycle Key driver Effective capacity (MW)

Year to 31 Dec (Bt mn) Revenue Cost of Goods Sold Gross Profit Operating Expenses Other Incomes Operating Profit Depreciation of fixed assets Operating EBITDA Non-Operating Income Interest Income Other Non-op Income Non-Operating Expenses Interest Expenses Other Non-op Expenses Equity Income/(Loss) Pre-tax Profit Current Taxation Minorities Extraordinary items Net Profit Normalized Profit EPS(Bt) Normalized EPS(Bt)

Cash Flow 2016

2017

2018F

2019F

2020F

43.2 38.1 51.8 92.6 31.4 92.6 31.4

31.7 22.6 25.7 42.0 6.7 42.0 6.7

24.6 (5.6) 57.9 88.5 0.5 88.5 0.5

0.5 (0.0) (41.3) (54.9) 2.3 (54.9) 2.3

0.6 (1.1) 1.8 6.6 6.6 6.6 6.6

34.9 28.8 67.9 36.5 4.2 10.1

28.9 26.8 64.8 39.4 5.9 13.6

26.2 20.3 82.2 59.6 10.9 21.0

26.3 20.2 48.0 26.7 5.1 9.0

26.2 19.9 48.6 28.3 5.4 9.0

1.4 1.1 3.6 3.6 2.5 2.5 1.5 1.5 91,363

1.3 1.0 4.0 3.1 2.7 2.1 2.3 2.3 86,995

0.9 0.4 7.2 7.2 12.6 12.6 3.8 3.8 45,168

0.8 0.3 4.3 4.3 1.6 1.6 3.7 3.7 35,364

0.7 0.2 4.9 4.9 2.9 2.9 4.3 4.3 21,714

15.8 17.4 17.4 156.9 43.3 29.4 6.5

22.4 18.6 20.9 165.0 57.0 37.0 7.0

42.3 18.7 89.8 201.0 71.0 58.4 7.5

19.1 19.1 10.0 212.4 71.4 34.3 8.0

20.3 20.3 16.2 225.1 71.8 34.9 8.5

0.1 34.9 0.0 48.4 (13.5)

0.1 40.2 0.0 53.9 (13.6)

0.2 40.2 0.0 51.9 (11.7)

0.2 40.2 0.0 51.9 (11.7)

0.2 40.2 0.0 51.9 (11.6)

4,119

4,254

4,254

4,637

4,637

Year to 31 Dec (Bt mn) Operating Cash Flow Net Profit Depreciation & Amortization Change in Working Capital Others Investment Cash Flow Net CAPEX Change in LT Investment Change in Other Assets Free Cash Flow Financing Cash Flow Change in Share Capital Net Change in Debt Change in Other LT Liab. Net Cash Flow Source: KGI Research

Rates of Return on Invested Capital Year 2016 2017 2018F 2019F 2020F Year 2016 2017 2018F 2019F 2020F Year 2016 2017 2018F 2019F 2020F

+ COGS Revenue 54.7% 61.5% 63.3% 63.4% 63.5% 1/ Working Capital + Revenue 0.2 0.0 0.4 -0.1 0.0 x Operating Margin 12.2% 11.7% 8.9% 8.8% 8.6%

1-

Depreciation Revenue 10.4% 9.5% 10.4% 10.4% 10.3% Net PPE Revenue 2.7 2.1 1.5 1.4 1.3 Capital Turnover 0.1 0.1 0.2 0.2 0.2

+

+

x

Operating Exp. = Operating Revenue Margin 22.7% 12.2% 17.2% 11.7% 17.4% 8.9% 17.4% 8.8% 17.6% 8.6% Other Assets = Capital Revenue Turnover 5.9 0.1 4.6 0.1 3.9 0.2 3.9 0.2 4.0 0.2 = After-tax Return Cash Tax Rate on Inv. Capital 11.0% 0.2% 4.6% 0.1% 2.9% 0.0% 5.8% 0.1% 26.7% 0.4%

Source: KGI Research

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

5

Thailand

Electricity Generating

Electricity Generating – Recommendation & target price history Date 20-Apr-17 09-Aug-17 02-Dec-17

270 260 250

240

Rating Outperform Outperform Outperform

Target 242.00 250.00 260.00

Price 218.00 223.00 215.00

230 220 210 200 190

180 Mar-17

Apr-17

May-17

Jun-17

Jul-17

Aug-17

Share price

Sep-17

Oct-17

Target price lowered

Nov-17

Dec-17

Dec-17

Jan-18

Mar-18

Target price raised

Source: KGI Research

KGI Locations

ChinaShanghai

Room 1907-1909， Tower A, No. 100 Zunyi Road, Shanghai, PRC 200051

Shenzhen

Room 24D1, 24/F, A Unit, Zhen Ye Building,2014 Bao’annan Road, Shenzhen, PRC 518008

TaiwanTaipei

700 Mingshui Road, Taipei, Taiwan Telephone886.2.2181.8888 ‧

Hong Kong

Facsimile886.2.8501.1691

41/F CentralPlaza, 18 Harbour Road, Wanchai, Hong Kong Telephone 852.2878.6888

ThailandBangkok

Facsimile 852.2878.6800

8th - 11th floors, AsiaCentreBuilding 173 South Sathorn Road, Bangkok10120, Thailand Telephone 66.2658.8888

KGI's Ratings

Facsimile 66.2658.8014

Rating

Definition

Outperform (OP)

The stock's excess return* over the next twelve months is ranked in the top 40% of KGI's coverage universe in the related market (e.g. Taiwan).

Neutral (N)

The stock's excess return* over the next twelve months is ranked in the range between the top 40% and the bottom 40% of KGI's coverage universe in the related market (e.g. Taiwan).1.3

Under perform (U)

The stock's excess return* over the next twelve months is ranked in the bottom 40% of KGI's coverage universe in the related market (e.g. Taiwan).

Not Rated (NR)

The stock is not rated by KGI Securities.

Restricted (R)

KGI policy and/or applicable law regulations preclude certain types ofcommunications, including an investment recommendation, during the course of KGI's engagement in an investment banking transaction and in certain other circumstances.

Excess return = 12M target price/current priceNote

Disclaimer

March 6, 2018

KGI Securities no event shall profits, arising to buy or sell

When an analyst publishes a new report on a covered stock, we rank the stock's excess return with those of other stocks in KGI's coverage universe in the related market. We will assign a rating based on its ranking. If an analyst does not publish a new report on a covered stock, its rating will not be changed automatically. (Thailand) Plc. (“The Company”) disclaims all warranties with regards to all information contained herein. In the Company be liable for any direct, indirect or any damages whatsoever resulting from loss of income or by utilization and reliance on the information herein. All information hereunder does not constitute a solicitation any securities but constitutes our sole judgment as of this date and are subject to change without notice.

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

6