EARNINGS RESULTS

กรุงเทพดุสิตเวชการ

16 พฤษภาคม 2559

BDMS TB / BDMS.BK

กําไรหลักไตรมาส 1/59 ทําสถิติสูงสุดใหมตามคาด สองอัตรากําไรพลิกฟนอยางแรง YoY ในไตรมาส 2/59

Sector: Healthcare – NEUTRAL

คําแนะนําพื้นฐาน: ซื้อ เปาหมายพื้นฐาน: 25.75 บาท ราคา (13/05/59): 23.80 บาท Price chart

กําไรหลักทําสถิติตามคาด BDMS รายงานกําไรหลั กทําสถิติ สูงสุ ดใหมรายไตรมาสสําหรับไตรมาส 1/59 เทากับ 2.4 พันลานบาท เติบโต 5% YoY และ เติบโตถึง 17% QoQ ซึ่งสอดคลองกับที่เราและตลาดคาดการณ ประเด็นการลงทุน ผลประกอบการที่แข็งแกรงสําหรับไตรมาส 1/59 เปนผลมาจากรายไดที่มา จากคารักษาพยาบาลที่ทําสถิติใหมรายไตรมาส, สวนแบงการเติบโตของ กําไร และภาระดอกเบี้ยจายลดลง โดยรายไดจากคารักษาพยาบาลทําสถิติ สู งสุ ดใหม ที่ 16 พั นล านบาท (โดยแบ งเป นผู ป วยชาวไทย 69% และ ชาวตางชาติ 31%) เพิ่มขึ้น 11% YoY และ 3% QoQ โดยสัดสวนของ ผูปวยชาวไทยเพิ่มขึ้น 11% และผูปวยตางชาติเพิ่มขึ้น 9% โดยปจจัยหนุน หลักไดแก การเพิ่มขึ้นของจํานวนผูปวยนอก เทากับ 10% YoY และ การ เพิ่มขึ้นของจํานวนผูปวยใน คิดเปน 11% YoY ซึ่งการเพิ่มขึ้นดังกลาวสง ผลบวกคลอบคลุ มส วนของค ารั กษาพยาบาลที่ ยั งคงทรงตั ว อั ตราการใช บริ การของผูป วยเพิ่ มขึ้ นจาก 66% สํ าหรั บไตรมาส 1/58 มาอยู ที่ระดั บ 69% สําหรับไตรมาส 1/59 โดยอัตรากําไรขั้นตนของการรักษาพยาบาล ทรงตัว YoY และ เพิ่มขึ้น 0.8% QoQ เทากับ 32.6% ในไตรมาส 1/59 โดยคาใชจายในการดําเนินงานปรับเพิ่มขึ้น 0.4% YoY แตลดลง 0.9% QoQ ในขณะที่ภาระดอกเบี้ยจายลดลงอยางมีนัยสําคัญคือลดลง 21% YoY และ 25% QoQ มาอยู ที่ ระดั บ 213 ล านบาทสํ าหรั บไตรมาส 1/59 เนื่องจากการปรับสมมติฐานการคํานวนดอกเบี้ยจายสําหรับหุนกูแปลงสภาพ (ที่มีสถานะ in-the-money เนื่องจากราคาหุนสูงกวาราคาไถถอน) โดยใน ไตรมส 1/59 นี้อัตรากําไรหลักลดลง 0.8% YoY แตเพิ่มขึ้น 1.8% QoQ สําหรับอัตราสวนหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยตอทุนสุทธิ คงที่เทากับ 0.4 เทา ณ สิ้นเดือนมีนาคม แนวโนม สําหรับผลประกอบการในไตรมาส 2/59 เราคาดวา BDMS ยังคงมีกําไรหลัก เติบโตตอเนื่อง YoY แบบนาสนใจ จากการเพิ่มขึ้นรายไดในสวนของ ค า รักษาพยาบาล และการปรับตัวดีขึ้นของอัตรากําไรs]yd โดยรายไดจากคา รักษาพยาบาลคาดว าจะเติบโตปานกลาง YoY และเติบโตเล็กนอย QoQ เนื่องจากเขาสูชวงโลวซีซั่น ในสวนของอัตรากําไรหลักจะขยายตัวตอเนื่อง YoY เนื่องจากฐานที่ต่ํามากจากชวงไตรมาส 2/58 ที่ 10.6% แตจะปรับ ลดลง QoQ เนื่องจากเขาสูชวงโลวซีซั่น สิ่งที่เปลี่ยนแปลง กําไรหลักสําหรับไตรมาส 1/59 คิดเปน 27% ของประมาณการกําไรหลัก ตลอดทั้งป 59 ของเราและตลาด ซึ่งเรายังคงไมเปลี่ยนแปลงประมาณการ โดยเรามีมุมมองในเชิงบวกตอการขยายตัวของอัตรากําไรหลักของ BDMS ที่ 0.6% YoY และ 13.4% QoQ สําหรับป 59 ดวยเหตุผล 2 ประการคือ 1) ไมมีแรงกดดันจากการเปดโรงพยาบาลใหม ในไตรมาส 2/59 และป 2560 และ 2) โรงพยาบาลใหม 4 แหงซึ่งเปดตัวในชวงป 2556-58 จะเริ่มพลิก กลับมามีกําไร ในป 2559-60 จากที่ขาดทุนในชวงกอนหนา โดยสวนของ โรงพยาบาล สมิติเวชธนบุรี และ โรงพยาบาล กรุงเทพ-อุดร คาดหวังการ พลิ ก ฟ น มี กํ า ไรในป 2559 และ โรงพยาบาล สมิ ติ เ วชชลบุ รี และ โรงพยาบาล กรุงเทพ-พิษณุโลก คาดวาจะเริ่มมีกําไรในป 2560

See disclaimer at the end of report

Price

Bt 30

Rel. to SET

Rel. Idx 150

25

100

20 50

15

10 0 05/15 07/15 09/15 11/15 01/16 03/16 05/16

Share price perf. (%) Relative to SET Absolute

1M 0.7 0.4

3M 0.4 8.7

12M 25.8 19.0

Key statistics Market cap 12-mth price range 12-mth avg daily volume # of shares (m) Est. free float (%) Foreign limit (%)

Consensus rating % 100 80 60 40 20 0

62 27 12

1

Bt368.7bn USD10.4bn Bt17.8/Bt24.7 Bt513m USD14.5m 15,491 47.1 25.0

BLS Target price BLS earnings vs. Consensus vs. Consensus

Buy Hold Sell

Bt 26.0 25.5 25.0 24.5 24.0 23.5

Btm 11000

BLS

Cons.

10000 9000 8000 BLS

Cons.

7000 16E

BLS Cons.

17E

Financial summary FY Ended 31 Dec Revenues (Btm) Net profit (Btm) EPS (Bt) EPS grow th (%) Core profit (Btm) Core EPS (Bt) Core EPS grow th (%) PER (x) PBV (x) Dividend (Bt) Dividend yield (%) ROE (%)

CG/Anti-Corruption

2015 60,262 7,917 0.51 +7.1% 7,709 0.50 +7.0% 43.6 6.1 0.2 1.1 15.8

2016E 2017E 2018E 67,147 73,847 79,980 8,996 10,335 11,680 0.58 0.67 0.75 +13.6% +14.9% +13.0% 8,996 10,335 11,680 0.58 0.67 0.75 +16.7% +14.9% +13.0% 41.0 35.7 31.6 6.0 5.5 5.0 0.3 0.3 0.4 1.2 1.4 1.5 16.0 16.7 17.1

/

3B

นฤมล เอกสมุทร นักวิเคราะหการลงทุนปจจัยพื้นฐานดานหลักทรัพย [email protected] +66 2 618 1345

คําแนะนํา แมวาปจจุบันราคาหุนจะปรับตัวขึ้นมาแลวกวา 7% ตั้งแตชวงตนป เรายังคงมองวาเร็วเกินไปที่จะ ขายทํากําไร จากปจจัยดานอัตรากําไรที่คาดวาจะพลิกกลับมาเปนขาขึ้นตอเนื่อง YoY ตลอดชวง ไตรมาส 2Q/59 ถึง ไตรมาส 4Q/59และการที่ราคาหุนปรับตัวลงมาในชวงสั้น (-4% จากราคาสูงสุด ที่ 24.7 บาท/หุน ในชวงปลายเดือนเมษายน) เปนโอกาศดีในการเขาสะสม ราคาหุนจะมีการปรับ ระดับการซื้ อขายตามความสามารถในการทํากําไรที่เ พิ่มขึ้นในระยะเวลาอั นสั้น-กลาง (สูจุดสูงสุ ด ลาสุดในอดีตระดับ PER ป 2559 ที่ 44 เทา) โดยในป 2559-2560 บริษัทจะไดรับผลตอบแทนจาก เงินลงทุนสําหรับโรงพยาบาลที่สรางใหมในอดีต (คาดกําไรหลักจะเติบโตไดอยางแข็งแกรงที่ 17 % ในป 2559 และ 15 % ในป 2560) เรายังคงแนะนํา”ซื้อ” ที่ราคาเหมาะสม ณ สิ้นป 2559 ที่ 25.75 บาท จากเดิม 24 บาท ดวยวิธีการประเมินมูลคาแบบ อางอิงวิธี DCF ที่ WACC 7.6% และ อัตราการเติบโตสุดทายที่ 2.0%

กรุงเทพดุสิตเวชการ - 2

BDMS: Financial Tables – Year PROFIT & LOSS (Btm ) Revenue Cost of sales and services Gross profit SG&A EBIT Interest expense Other income/exp. EBT Corporate tax After-tax net profit (loss) Minority interest Equity earnings from affiliates Extra items Net profit (loss) Reported EPS Fully diluted EPS Core net profit Core EPS EBITDA KEY RATIOS Revenue grow th (%) Gross margin (%) EBITDA margin (%) Operating margin (%) Net margin (%) Core profit margin (%) ROA (%) ROCE (%) Asset turnover (x) Current ratio (x) Gearing ratio (x) Interest coverage (x) BALANCE SHEET (Btm ) Cash & Equivalent Accounts receivable Inventory PP&E-net Other assets Total assets Accounts payable ST debts & current portion Long-term debt Other liabilities Total liabilities Paid-up capital Share premium Retained earnings Shareholders equity Minority interests Total Liab.&Shareholders' equity

2014 2015 2016E 2017E 2018E 54,341 60,262 67,147 73,847 79,980 (36,473) (41,130) (45,821) (50,318) (54,182) 17,868 19,133 21,327 23,529 25,797 (11,168) (12,827) (13,860) (14,757) (15,480) 6,700 6,305 7,467 8,771 10,317 (976) (1,136) (922) (762) (858) 2,362 3,458 3,349 3,410 3,474 8,085 8,628 9,894 11,420 12,933 (1,671) (1,864) (1,979) (2,284) (2,587) 6,414 6,764 7,915 9,136 10,347 (278) (314) (350) (385) (417) 1,066 1,259 1,430 1,584 1,750 191 209 0 0 0 7,393 7,917 8,996 10,335 11,680 0.48 0.51 0.58 0.67 0.75 0.48 0.51 0.58 0.67 0.75 7,202 7,709 8,996 10,335 11,680 0.46 0.50 0.58 0.67 0.75 10,404 10,692 12,773 14,518 16,137 10.5 32.9 19.1 12.3 13.6 13.3 8.7 10.1 0.6 1.0 0.7 6.9

11.4 31.8 19.0 11.1 13.4 13.4 8.8 10.5 0.7 0.8 0.4 8.1

10.0 31.9 19.7 11.9 14.0 14.0 10.1 12.0 0.7 0.9 0.3 11.5

8.3 32.3 20.2 12.9 14.6 14.6 10.9 12.9 0.7 1.1 0.3 12.0

5,486 5,557 5,706 6,869 8,969 5,822 6,484 5,519 5,665 6,135 1,111 1,286 1,067 1,173 1,271 47,201 53,235 53,222 54,085 58,275 33,750 35,773 35,773 35,773 35,773 93,370 102,335 101,287 103,566 110,424 4,389 4,935 5,649 5,928 6,086 4,262 2,939 3,056 3,056 3,056 28,077 27,681 20,622 16,622 16,622 7,643 10,605 10,605 10,605 10,605 44,372 46,160 39,932 36,211 36,369 750 750 750 750 750 20,482 20,482 20,482 20,482 20,482 23,059 27,375 32,555 38,555 45,255 46,780 53,676 58,856 64,856 71,556 2,218 2,499 2,499 2,499 2,499 93,370 102,335 101,287 103,566 110,424

CASH FLOW (Btm ) 7,393 Net income 3,705 Depreciation and amortization 148 Change in w orking capital (843) FX, non-cash adjustment & others Cash flow s from operating activities 10,403 (16,156) Capex (Invest)/Divest 0 Others Cash flow s from investing activities (16,156) 8,576 Debt financing (repayment) 0 Equity financing (3,098) Dividend payment 0 Others 5,284 Cash flow s from financing activities (469) Net change in cash (5,753) Free cash flow (Btm ) (0.4) FCF per share (Bt) KEY ASSUMPTIONS Phyathai-Paolo revenue contribution Equity income/total core profit Utilization rate SG&A/sales Core margin change

10.9 31.7 17.7 10.5 13.1 12.8 8.1 9.4 0.6 1.0 0.5 5.6

2014 32% 15% 66% 20.2% 0.8%

7,917 8,996 4,387 5,306 1,606 1,899 (1,045) 0 12,866 16,200 (5,183) (5,293) 0 0 (5,183) (5,293) (2,104) (6,942) 0 0 (3,563) (3,815) 0 0 (5,763) (10,758) 1,920 149

10,335 11,680 5,747 5,820 26 (410) 0 0 16,108 17,090 (6,610) (10,010) 0 0 (6,610) (10,010) (4,000) 0 0 0 (4,335) (4,980) 0 0 (8,335) (4,980) 1,163 2,100

7,683 0.5

10,907 0.7

9,498 0.6

7,080 0.5

2015 31% 16% 67% 21.5% -0.5%

2016E 29% 16% 69% 20.6% 0.6%

2017E 28% 15% 66% 21.3% 0.6%

2018E 27% 15% 70% 20.6% 0.6%

Revenue growth and asset turnover %

Revenue growth (%) (LHS)

x

Asset turnover (x) (RHS)

30 25 20 15 10 5 0

0.8 0.6 0.4 0.2 0.0

12

13

14

15

16E 17E 18E

A/C receivable & A/C payable days days

AR / Sales (days) AP / Cost of Goods (days)

50 40 30 20 10 0 12

13

14

15

16E

17E

18E

Profit margins Gross margin (%) EBIT margin (%)

% 40 30 20 10 0 12

13

14

15

16E

17E

18E

Capital expenditure Bt,bn

%

Capex (Bt,bn) Capex / Net PPE (%)

20

40 35 30 25 20 15 10 5 0

15 10 5 0 12

13

14

15

16E 17E 18E

Debt serviceability x

(ST debt + Interest) / EBITDA (Debt + Interest) / EBITDA

3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 12

13

14

15

16E

17E

18E

Dividend payout Bt/Shr 0.4 0.4 0.3 0.3 0.2 0.2 0.1 0.1 0.0

Dividend (Bt) Payout ratio (%)

% 0.36 0.32

0.18 0.20

0.23 0.25

0.28

60 50 40 30 20 10 0

12

13

14

15

16E

17E 18E

กรุงเทพดุสิตเวชการ - 3

BDMS: Financial Tables – Quarter QUARTERLY PROFIT & LOSS (Btm ) Revenue Cost of sales and services Gross profit SG&A EBIT Interest expense Other income/exp. EBT Corporate tax After-tax net profit (loss) Minority interest Equity earnings from affiliates Extra items Net profit (loss) Reported EPS Fully diluted EPS Core net profit Core EPS EBITDA KEY RATIOS Gross margin (%) EBITDA margin (%) Operating margin (%) Net margin (%) Core profit margin (%) BV (Bt) ROE (%) ROA (%) Current ratio (x) Gearing ratio (x) Interest coverage (x)

1Q15 14,845 (9,993) 4,852 (2,933) 1,918 (270) 921 2,569 (522) 2,047 (81) 323 0 2,289 1.48 1.48 2,289 1.48 3,890

2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 14,117 15,343 15,957 16,406 (9,789) (10,459) (10,888) (11,061) 4,328 4,884 5,068 5,346 (3,182) (3,353) (3,359) (3,311) 1,146 1,531 1,709 2,035 (291) (289) (286) (213) 755 873 909 900 1,611 2,116 2,332 2,722 (375) (460) (507) (563) 1,236 1,655 1,825 2,158 (61) (104) (68) (89) 317 327 293 337 0 209 (0) 0 1,491 2,087 2,050 2,406 0.96 1.35 1.32 1.55 0.97 1.35 1.33 1.56 1,491 1,879 2,050 2,406 0.96 1.21 1.32 1.55 2,968 3,511 3,111 4,087

Revenue trend Bt,bn

Revenue (Bt,bn) (LHS) Revenue growth (% YoY)

17 17 16 16 15 15 14 14 13 13 3Q14

1Q15

30.7 21.0 8.1 10.6 10.6 31.8 12.7 6.3 0.9 0.6 3.9

31.8 22.9 10.0 13.6 12.2 33.3 17.0 8.7 0.9 0.5 5.3

31.8 19.5 10.7 12.8 12.8 36.3 15.3 8.0 1.0 0.5 6.0

32.6 24.9 12.4 14.7 14.7 37.9 17.1 9.3 1.0 0.5 9.5

Bt,bn

KEY STATS Average utilization rate OPD volume change (YoY) IPD volume chagne (YoY) Core margin change (YoY)

3,960 6,556 989 47,722 34,201 93,427 3,986 60 27,037 11,057 42,140 1,549 2,121 25,348 49,067 2,220 93,427

3,703 6,166 1,101 48,339 34,687 93,996 4,410 582 27,669 12,021 44,682 1,549 2,218 23,277 47,033 2,281 93,996

1Q15 66% 3% 7% -1.3%

2Q15 61% 6% 7% -1.7%

3,715 5,557 5,281 6,489 6,484 6,610 1,123 1,286 1,205 49,408 53,235 53,935 35,317 35,773 36,468 96,051 102,335 103,498 4,498 4,935 4,394 272 76 78 27,430 27,060 26,663 12,328 14,090 13,662 44,528 46,160 44,797 1,549 1,549 1,549 0 2,220 2,281 25,364 27,375 29,781 49,125 53,676 56,286 2,398 2,499 2,415 96,051 102,335 103,498 3Q15 69% 10% 8% 1.0%

4Q15 70% 7% 7% -0.8%

1Q16 69% 11% 13% 0.0%

3Q15

1Q16

Accum. Revenue (Bt,bn) % of FY Revenue

70 60 50 40 30 20 10 0

100

% 120

100

73

100

74

80

48

60

25

24

40 20 0

1Q15

3Q15

1Q16

Net profit trend (accumulated) Bt,m 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0

Accum. Profit (Bt,m) % of FY Profit

100

% 120

100

74

100

74

80

48

60

29

27

40 20 0

3Q14

QUARTERLY BALANCE SHEET (Btm ) Cash & Equivalent Accounts receivable Inventory PP&E-net Other assets Total assets Accounts payable ST debts & current portion Long-term debt Other liabilities Total liabilities Paid-up capital Share premium Retained earnings Shareholders equity Minority interests Total Liab.&Shareholders' equity

18 16 14 12 10 8 6 4 2 0

Revenue trend (accumulated)

3Q14

32.7 26.2 12.9 15.4 15.4 33.1 18.7 9.8 1.1 0.5 7.1

%

1Q15

3Q15

1Q16

Gross profit margin FY GPM (%) Gross margin (%)

% 34 33 32 31 30 29 3Q14

1Q15

3Q15

1Q16

EBIT margin FY EBIT margin (%) EBIT margin (%)

% 14 12 10 8 6 4 2 0 3Q14

1Q15

3Q15

1Q16

Company profile Bangkok Dusit Medical Services Public Company Limited (BDMS) is Thailand’s largest private sector hospital group. It owns 29 hospitals—27 in Thailand under the brands Bangkok Hospital, Samitivej Hospital, BNH Hospital, Phyathai Hospital, Paolo Memorial Hospital—and two in Cambodia (Royal Angkor International Hospital and Royal Rattanak Hospital). BGH recently gained holdings of 38% in Ramkhamhaeng Hospital (RAM), 55% in Krungdhon Hospital (KDH), and 24% in Bumrungrad Hospital (BH). Healthcare revenue from foreign patients is one-fourth of total revenue.

กรุงเทพดุสิตเวชการ - 4

Figure 1 :

1Q16 results

FY Ended 31 Dec (Btm) Income Statement Revenue Cost of sales and services EBITDA EBIT Interest expense Other income/exp. Equity earnings from affiliates Extra items EBT Corporate tax Minority interest Net profit (loss) Reported EPS Core net profit Key ratios Gross margin (%) EBITDA margin (%) EBIT margin (%) Tax rate (%) Net margin (%) Current ratio (x) Gearing ratio (x) Interest coverage (x) Balance Sheet Cash & Equivalent Total assets ST debts & current portion Long-term debt Total liabilities Retained earnings Shareholders equity Minority interests BV (Bt)

1Q16

1Q15

YoY %

4Q15

QoQ %

3M16

3M15

16,406 (11,061) 4,087 2,035 (213) 900 337 0 2,722 (563) (89) 2,406 1.55 2,406

14,845 (9,993) 3,890 1,918 (270) 921 323 0 2,569 (522) (81) 2,289 1.48 2,289

11 11 5 6 (21) (2) 4 0 6 8 nm 5 5 5

15,957 (10,888) 3,111 1,709 (286) 909 293 (0) 2,332 (507) (68) 2,050 1.32 2,050

3 2 31 19 (25) (1) 15 0 17 11 nm 17 17 17

16,406 (11,061) 4,087 2,035 (213) 900 337 0 2,722 (563) (89) 2,406 1.55 2,406

14,845 (9,993) 3,890 1,918 (270) 921 323 0 2,569 (522) (81) 2,289 1.48 2,289

32.6 24.9 12.4 20.7 14.7 1.0 0.5 9.5

32.7 26.2 12.9 20.3 15.4 1.1 0.5 7.1

32.6 24.9 12.4 20.7 14.7 1.0 0.5 9.5

32.7 26.2 12.9 20.3 15.4 1.1 0.5 7.1

5,281 103,498 78 26,663 44,797 29,781 56,286 2,415 37.9

3,960 93,427 60 27,037 42,140 25,348 49,067 2,220 33.1

31.8 19.5 10.7 21.7 12.8 1.0 0.5 6.0

33 11 31 (1) 6 17 15 9 14

5,557 102,335 76 27,060 46,160 27,375 53,676 2,499 36.3

YoY % 3M16 vs. FY16E 11 11 5 6 (21) (2) 4 100 6 8 nm 5 5 5

24 24 32 27 23 27 24

•

Quarterly record healthcare revenue in 1Q16, mainly driven by volume growth

•

Lower interest expense was due to the assumption adjustment on convertible bond redemption (the share price was above the redemption price)

•

Equity income growth YoY in 1Q16 was boosted by RAM

•

Profit was in line with our forecast and the street number

28

27 27

(5) 1 3 (1) (3) 9 5 (3) 4

Sources: Company data, Bualuang Research estimates

กรุงเทพดุสิตเวชการ - 5

Regional Comparisons Bloomberg

Ramsay health care Apollo Hosp

Price Market Cap

PER (x)

(US$ equivalent) 2016E 2017E

EPS Growth (%) 2016E

PBV (x)

ROE (%)

Div Yield (%)

2017E 2016E 2017E 2016E 2017E 2016E 2017E

Code

(local curr.)

RHC AU APHS IN

AUD70.5 INR1,323.6

10,356 2,747

30.3 49.4

27.1 39.9

23.7 13.0

14.9 22.6

7.2 5.3

6.4 4.8

23.8 11.1

23.5 12.1

1.7 0.5

1.9 0.5

MYR4.2 NZD9.2 SGD1.6 SGD2.3 THB10.10 THB2.78 THB23.80 THB197.00

1,084 3,120 2,005 13,495 710 863 10,399 4,049

28.4 29.2 37.9 50.5 36.9 45.0 41.0 35.5 38.4

24.9 25.2 33.1 41.6 31.1 35.8 35.7 30.8 32.5

12.0 3.3 1.2 n.a. n.a. 26.2 13.6 18.1 13.9

11.6 -27.2 17.1 n.a. n.a. 25.7 14.9 15.0 11.8

2.9 3.6 4.5 2.4 5.0 9.7 6.0 9.5 5.6

2.7 3.2 4.2 2.3 4.6 9.1 5.5 8.1 5.1

10.3 14.5 12.2 n.a. n.a. 22.2 16.0 29.5 17.4

10.7 14.4 12.9 n.a. n.a. 26.2 16.7 29.0 18.2

1.8 1.7 1.3 0.5 1.5 1.6 1.2 1.4 1.3

2.0 2.0 1.3 0.6 1.8 2.1 1.4 1.6 1.5

KPJ Healthcare KPJ MK Ryman RYM NZ Raffles Med Grp RFMD SP IHH Healthcare IHH SP Bangkok Chain BCH TB Chularat Hospital CHG TB Bangkok Dusit Medical ServicesBDMS TB Bumrungrad Hospital BH TB Simple average

PER band versus SD (next 12 months)

PBV band versus SD (next 12 months)

x

x

50

8.0

+2.0 SD = 43.6x +1.5 SD = 38.8x

40

+1.0SD = 34.0x 30

LT-average = 24.4x

20

-1.0 SD =14.7x

+3.0 SD = 7.3x

7.0

+2.0 SD = 6.0x

6.0 5.0

+1.0 SD = 4.7x

4.0

LT-average = 3.5x

3.0

-1.0 SD = 2.2x

2.0

10 0 YE05

YE07

YE09

YE11

YE13

-2.0 SD = 5.1x

1.0

YE15

0.0 YE05

YE17

-2.0 SD = 0.9x

YE07

YE09

YE11

PER band and share price

PBV band and share price

Bt

Bt 35

40 35

50x

YE13

YE15

YE17

7.0x

30

6.0x

25

30 40x

25

30x 25x 20x

20 15 10

10x

5.0x

20

4.0x 15 3.0x 10

2.0x

5

5 0 YE05

YE07

YE09

YE11

YE13

YE15

YE17

Foreign holdings %

0 YE05

YE07

YE09

YE11

YE13

YE15

YE17

Management trading activities during past six months BDMS

Bt,m 800.0

Health

18 17.4

17 16 15

Buy

600.0 400.0 200.0 0.0

Sell

-200.0

14 12/15

1/16

2/16

3/16

4/16

5/16

12/15

1/16

2/16

3/16

4/16

5/16

กรุงเทพดุสิตเวชการ - 6

DISCLAIMER

Bualuang Securities Public Company Limited

BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED (BLS) is a subsidiary of BANGKOK BANK PUBLIC COMPANY LIMITED (BBL). This document is produced based upon sources believed to be reliable but their accuracy, completeness or correctness is not guaranteed. The statements or expressions of opinion herein were arrived at after due and careful consideration to use as information for investment. Expressions of opinion contained herein are subject to change without notice. This document is not, and should not be construed as, an offer or the solicitation of an offer to buy or sell any securities. The use of any information shall be at the sole discretion and risk of the user. BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED MAY BE IN RELATIONSHIP WITH THE SECURITIES IN THIS REPORT. “Opinions, projections and other information contained in this report are based upon sources believed to be accurate including the draft prospectus, but no responsibility is accepted for any loss occasioned by reliance placed upon the contents hereof. Bualuang Securities Public Company Limited may from time to time perform investment, advisory or other services for companies mentioned in this report, as well as dealing (as principal or otherwise) in, or otherwise being interested in, any securities mentioned herein, This report does not constitute a solicitation to buy or sell any securities”. Investors should carefully read details in the prospectus before making investment decision. BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED MAY ACT AS MARKET MAKER AND ISSUER OF DWs, AND ISSUER OF STRUCTURED NOTES ON THESE SECURITIES. The company may prepare the research reports on those underlying securities. Investors should carefully read the details of the derivative warrants and structured notes in the prospectus before making investment decisions. BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED IS OR MAY BE AN UNDERWRITER/CO-UNDERWRITER/JOINT LEAD IN RESPECT OF THE INITIAL PUBLIC OFFERING (IPO) OF SECURITIES.

Lead underwriter/ Underwriter/ Co-underwriter

Financial Advisor

CG Rating Score Range

Score Range

Description

90 – 100

Excellent

80 – 89

Very Good

70 – 79

Good

60 – 69

Satisfactory

50 – 00359

Pass

Below 50

No logo given

N/A

Anti-Corruption Progress Indicator Level

Description

5

Extended

4

Certified

3B

Established by Commitment and Policy

3A

Established by Declaration of Intent

2

Declared

1

Committed

Partially progress

Partially progress

No progress

No progress

กรุงเทพดุสิตเวชการ - 7

CORPORATE GOVERNANCE REPORT DISCLAIMER

This research report was prepared by Bualuang Securities Public Company Limited and refers to research prepared by Morgan Stanley. Morgan Stanley does not warrant or guarantee the accuracy or completeness of its research reports. Morgan Stanley reserves copyright and other proprietary rights in the material reproduced in this report. Morgan Stanley is under no obligation to inform Bualuang Securities or you if the views or information referred to or reproduced in this research report change. Corporate Governance Report disclaimer The disclosure of the survey result of the Thai Institute of Directors Association (IOD) regarding corporate governance is made pursuant to the policy of the Office of the Securities and Exchange Commission. The survey of the IOD is based on the information of a company listed on the Stock Exchange of Thailand and the Market for Alternative Investment disclosed to the public and able to be accessed by a general public investor. The result, therefore, is from the perspective of a third party. It is not an evaluation of operation and is not based on inside information. The survey result is as of the date appearing in the Corporate Governance Report of Thai Listed Companies. As a result, the survey results may be changed after that date. Bualuang Securities Public Company Limited neither confirms, denies nor certifies the accuracy of such survey results. “Disclaimer: The disclosure of the Anti-Corruption Progress Indicators of a listed company on the Stock Exchange of Thailand, which is assessed by the relevant institution as disclosed by the Office of the Securities and Exchange Commission, is made in order to comply with the policy and sustainable development plan for the listed companies. The relevant institution made this assessment based on the information received from the listed company, as stipulated in the form for the assessment of Anti-corruption which refers to the Annual Registration Statement (Form 56-1), Annual Report (Form 56-2), or other relevant documents or reports of such listed company. The assessment result is therefore made from the perspective of a third party. It is not an assessment of operation and is not based on any inside information. Since this assessment is only the assessment result as of the date appearing in the assessment result, it may be changed after that date or when there is any change to the relevant information. Nevertheless, [•] Securities Company Limited neither confirms, verifies, nor certifies the accuracy and completeness of the assessment result.”

BUALUANG RESEARCH – RECOMMENDATION FRAMEWORK

STOCK RECOMMENDATIONS

SECTOR RECOMMENDATIONS

BUY: Expected positive total returns of 15% or more over the next 12 months. HOLD: Expected total returns of between -15% and +15% over the next 12 months. SELL: Expected negative total returns of 15% or more over the next 12 months. TRADING BUY: Expected positive total returns of 15% or more over the next 3 months.

OVERWEIGHT: The industry, as defined by the analyst's coverage universe, is expected to outperform the relevant primary market index over the next 12 months. NEUTRAL: The industry, as defined by the analyst's coverage universe, is expected to perform in line with the relevant primary market index over the next 12 months. UNDERWEIGHT: The industry, as defined by the analyst's coverage universe, is expected to underperform the relevant primary market index over the next 12 months.

กรุงเทพดุสิตเวชการ - 8