SECTOR UPDATE

Thailand

Industrial Estate Sector Overweight

ฝันกลายเป็ นจริง

Key messages

Event แนวโน้มธุรกิจนิคมอุตสาหกรรม

เนื่องจากมีสัญญาณหลายตัวชี้ ว่าวัฏจักรการลงทุนของไทยกาลัง จะกลับมาเป็ นขาขึ้นอี กครั้ ง เราจึ งคาดว่าผูป้ ระกอบการนิ คม อุตสาหกรรมน่าจะได้อานิสงส์ไปด้วย ในขณะที่ผปู ้ ระกอบการที่ มี recurring และ non-recurring income ที่มีความสมดุลกันจะ ช่ วยส่ งผลให้ ความผันผวนของก าไรน้อ ยลงในช่ ว งที่ ว ฏั จัก ร ธุ รกิจชะลอตัว เรายังคงให้น้ าหนักหุ ้นกลุ่มนิ คมฯที่Overweight และเลื อก WHA เป็ นหุ ้ นเด่ นในกลุ่ มโดยให้ ราคาเป้ าหมายปี 2561 ที่ 4.60 บาทเนื่ องจาก i) พอร์ ตรายได้มีความสมดุ ลโดยมี รายได้แบบrecurring income 45% และอีก 55% เป็ นรายได้แบบ non-recurring income ii) 90% ของที่ดินเปล่า (~8,800 ไร่ ) อยูใ่ น จังหวัดระยองซึ่ งเป็ นจังหวัดที่มีการยืน่ ขอและได้รับอนุ มตั ิสิทธิ ประโยชน์ BOI มากที่สุด iii) โครงการโครงสร้ างพื้นฐานส่ วน ใหญ่ อย่างเช่ นรถไฟความเร็ วสู งและมาบตาพุ ดเฟสที่ 3 ล้วน ตั้งอยู่ที่ จ ังหวัดระยองซึ่ งจะช่ วยอ านวยความสะดวกด้านการ ขนส่ ง แล ะหนุ นความต้องการใช้ที่ดินในจังหวัด iv) ขยายธุ รกิจ ไฟฟ้ าด้วยการเพิ่มโรงไฟฟ้ าอีกหกโรง (4 โรงใน 2H60 และอีก 2 โรงใน 1Q61) ซึ่ งจะท าให้ ก าลั ง การผลิ ต รวมเพิ่ ม ขึ้ นเป็ น 511MWe v) พื้นที่ปล่อยเช่า 677,000 ตรม. จะช่ วยสร้าง recurring income ให้บริ ษทั

lmpact ผลประกอบการในไตรมาสที่ 4/60 มีความแตกต่ างกัน ผลประกอบการของหุ้นนิคมอุตสาหกรรมที่ KGI ดูแลอยู่ (AMATA*, TICON, และ WHA*) ออกมา แตกต่างกันไปใน 4Q60 โดยมีแค่ TICON เท่านั้นที่กาไรโตทั้ง YoY และQoQใน 4Q60 และยังโต YoY ในปี 2560 ด้วย ซึ่งสาเหตุสาคัญมาจาก occupancy rate ที่สูงขึ้น และค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่ลดลง FDI ของประเทศไทยผ่ านจุดต่าสุ ดไปแล้ว และสัดส่ วน FDI ของไทยก็กาลังเพิม่ ขึน้ UNCTAD รายงาน Global FDI ลดลง 16% ในปี 2560 เหลือ US$1.520 ล้านล้าน และนาโดยประเทศ พัฒนาแล้ว แต่อย่างไรก็ตาม สัดส่ วน FDI ของประเทศไทยเพิ่มขึ้นจาก 0.2% เป็ น 0.5% ใกล้เคียงกับ ค่าเฉลี่ย 10 ปี ย้อนหลังที่ 0.6% โดย FDI ของไทยอยูท่ ี่ US$8,020 ล้านในปี 2560 เพิ่มขึ้นเกือบสามเท่า จาก US$3,063 ล้านในปี 2559 ซึ่งเป็ นสัญญาณที่ชดั เจนว่าผ่านจุดต่าสุดไปแล้ว ยอดขอ และอนุมัติสิทธิประโยชน์ BOI เพิม่ ขึน้ โดยจานวนโครงการในจังหวัดระยองเพิม่ ขึน้ โดดเด่น ยอดขอสิ ทธิประโยชน์ BOI ฟื้ นตัวขึ้นใน 4Q60 โดยบริ ษทั จากญี่ปนมี ุ่ จานวนสูงเป็ นอันดับหนึ่ง สาหรับ ในพื้นที่เป้ าหมายของนโยบาย EEC(ชลบุรี, ระยอง และฉะเชิงเทรา)มีการขอ และอนุมตั ิสิทธิประโยชน์ BOI เพื่อโครงการในจังหวัดระยองสูงที่สุด WHA จะได้ประโยชน์ เนื่องจาก 90% ของที่ดนิ เปล่ าของบริษทั อยู่ในพืน้ ที่จังหวัดระยอง จากยอดขอและอนุมตั ิสิทธิประโยชน์ BOI ที่สูงอย่างโดดเด่นของโครงการที่จงั หวัดระยอง บวกกับ โครงการโครงสร้างพื้นฐานที่เกี่ยวข้อง (ซึ่งตั้งอยูใ่ นจังหวัดระยอง) ทาให้เราคาดว่า WHA น่าจะได้ อานิสงส์ เนื่องจาก 90% ของที่ดินเปล่าของบริ ษทั ตั้งอยูใ่ นจังหวัดระยอง พอร์ ตธุรกิจของ WHA มีความสมดุล ซึ่งช่ วยลดความผันผวนจากวัฏจักรธุรกิจ ตามวัฏจักรธุรกิจนิ คมอุตสาหกรรม กาไรของบริ ษทั อาจจะผันผวนตามการแกว่งตัวของยอดโอนที่ดิน ดังนั้น รายได้ประจาจะเป็ นส่วนที่ช่วยลดความเสี่ ยงประเภทนี้ได้ เรามองว่าพอร์ ตธุรกิจของ WHA มี ความสมดุล โดยธุรกิจโรงไฟฟ้ ายังคงเป็ นกลุ่มนาที่จะหนุนผลการดาเนิ นงานใน 2Q61 เนื่ องจากกาลัง การผลิตเพิ่มขึ้นอีก 33% จาก 2Q60 ในขณะที่ AMATA จะโตน้อยกว่าที่ 19% ใน 2Q61 นอกจากนี้ ธุรกิจ ให้เช่าพื้นที่ก็ยงั เป็ นอีกหนึ่ งของรายได้ประจา โดยบริ ษทั มีพ้นื ที่ปล่อยเช่าถึง 677,000 ตรม. เมื่อเทียบกับ AMATA ที่ 175,000 ตรม. และ TICON ที่ 1.2 ล้าน ตรม. Valuation and Action จากแนวโน้มการลงทุนที่สดใสของไทย เราให้น้ าหนักหุ้นกลุ่มนิคมฯ ที่ Overweight และเลือก WHA เป็ นหุ้นเด่น (ราคาเป้ าหมายปี 2561 ที่ 4.60 บาท)เราเลือก WHA เป็ นหุ ้นเด่นของเราเนื่ องจาก i) พอร์ต รายได้มีความสมดุล โดยมีรายประจา 45% และอีก 55% เป็ นรายได้แบบ non-recurring income ii) 90% ของที่ดินเปล่า (~8,800 ไร่ ) อยูใ่ นจังหวัดระยอง ซึ่ งเป็ นจังหวัดที่มีการยืน่ ขอ และได้รับอนุมตั ิสิทธิ ประโยชน์ BOI มากที่สุด iii) โครงการโครงสร้างพื้นฐานส่วนใหญ่ อย่างเช่น รถไฟความเร็ วสู ง และ มาบตาพุดเฟสที่ 3 ล้วนตั้งอยูท่ ี่จงั หวัดระยอง ซึ่ งจะช่วยอานวยความสะดวกด้านการขนส่ ง และหนุน ความต้องการที่ดิน iv) ธุรกิจไฟฟ้ าเติบโตจากโรงไฟฟ้ าอีกหกโรง (4 โรงใน 2H60 และอีก 2 โรงใน 1Q61) ทาให้กาลังการผลิตรวมเพิ่มขึ้นเป็ น 511MWe และ v) พื้นที่ปล่อยเช่า 677,000 ตรม. จะช่วยสร้าง รายได้ประจา Risks ความเสี่ ยงด้านภูมิรัฐศาสตร์ (geopolitical risk),เศรษฐกิจชะลอตัว, ภัยธรรมชาติ, การซื้อที่ดิน, การ กระจุกตัวของกลุ่มอุตสาหกรรม, เงินทุนไม่เพียงพอ

Chananthorn Pichayapanupat 66.2658.8888 Ext.8849 [email protected]

Peer comparison – Key valuation stats Rating AMATA* TICON WHA* Sector

OP OP OP Overweight

Target Current Price (Bt) price (Bt) 30.0 23.1 19.3 17.6 4.60 4.08

Upside (%) 29.9 9.7 12.7

17 core EPS (Bt) 1.15 0.26 0.21

18 core EPS (Bt) 1.86 0.81 0.27

19 core EPS (Bt) 2.48 0.51 0.29

18F PER (X) 11.9 21.9 14.7 16.2

19F PER (X) 8.9 35.0 13.6 19.2

18F PBV (X) 1.5 1.3 1.8 1.5

19F PBV (X) 1.3 1.2 1.7 1.4

18F Div 19F Div yield (%) yield (%) 3.4 4.5 1.8 1.1 2.7 2.9 2.6 2.8

18F ROAE (%) 6.4 4.0 4.4 5.0

19F ROAE (%) 8.0 2.5 5.0 5.2

Source: KGI Research

March 16, 2018

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

1

Thailand

Industrial Estate

Figure 1: 4Q17 performance recap Net Profit (Bt mn) 3Q17 2Q17 1Q17 1,198 1,273 426 587 256 251 106 44 95 506 972 81

4Q17 2,259 316 235 1,707

Industrial Estate AMATA TICON WHA

4Q16 3,152 743 7 2,401

% Chg. QoQ YoY

Net Profit (Bt mn) 2017 2016 5,156 4,371 -46.1% -57.5% 1,409 1,198 122.2% 3072.9% 480 275 237.5% -28.9% 3,266 2,898

% Chg. YoY

Comment 4Q17 performance

17.6% 74.5% 12.7%

Lower landtransfer and ASP Higher occupancy rate and lower interest expense Brought by asset monetization

Source: Company data, KGI Research

Figure 2: Thailand's FDI regained market share in 2017

Figure 3: Thailand FDI recover in 2017

Global FDI, US$bn(LHS), share of Thailand FDI, percent(RHS)

US$mn

Source: UNCTAD, KGI Research

2017

2016

2015

2014

2013

Share of Thailand FDI

2012

2017

2016

2014

2013

2015

2005

Global FDI

2012

2011

2010

2009

2008

2007

2006

0.0

2005

0.2

0

2011

0.4

500

2010

0.6 1,000

2009

0.8

1,500

18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0

2008

1.0

2007

1.2

2,000

2006

2,500

Source: Bank of Thailand, KGI Research

Figure 4: News flow ablut EEC Jan-18 - EECO expects TORof five infrastructure projects to be completed in 2Q18. (Naewna: Dec 28, 17) - Deputy PM targets BOI application of Bt720bn in 2018. (Bangkok business: Jan 13, 18) - BOI plans to held roadshow in Japan, China, HK, S.Korea, and Europe. (Bangkok Business, Jan 13, 18) - EECO expects EEC Act to be approved by NLA with in Feb 18. (Khaosod: Jan 16, 18) - BOI reported BOI submit of Bt641bn, higher than its target of Bt600bn. (Matichon: Jan 24, 18)

Feb-18 - EEC board announced 19IEs to be promoted area for target industries. (bankok business: Feb 2, 18) - IEAT approved to set up two Ies (Food Valley at Ang Thong and Baan Kai at Rayong). MGROnline: Feb 4, 18) - National legislative assembly of Thailand approved EEC Act. (Prachachat: Feb 10, 18)

Upcoming Mar-17 - EECO approved high speed train projects. (Prachachat: - Market sounding for Mapttaput phase3 project: Mar 20, Mar 1, 18) 2018 - AGP corporation signed MoU with Civil aviation training - TORof high speed projects: march 2018 center to develop avaition training center for U-tapao. - Board EEC approved to study other three potential area, - TORof Mapttaphut phase 3 projects and put up to bid: extending EEC area. (Post Taday: Mar 1, 18) 2H18 - IEAT approved setting up two Ies (Rojana laemchabng - TORof Laemchabang projects and put up to bid: 2H18 and Bothong Parceenburi). (Post Today: Mar 7, 18) - Angel Zhao Ying (leader of Alibaba globalization group) - TORof U-tapao and MRO and put up to bis: 2H18 will meeting with deputy PM. (Post Today: Mar 8, 18) - IEAT invted investors to visit Maptaput for Maptaput pahse3 development on Mar 20, 18. (Matichon: Mar 9, - IEAT targets land for sales and leasable area of 3,500rai in 2018 with 90% located in EEX area. (Bangkok - Russian investors visited Thailanf for looking for investment opporyunity on EEC. (Daily news: Mar 10, 18) - Thaialnd being ranked one of the Top 10 best countries to invest, ranking by USnews. (Manager 360: Mar 12, 18) - BOI will held seminar " Thailand Taking off to Heights" on Mar 19,18. (Manager 360: Mar 12, 18) - Request of permit for factory operation was 351 factories in Feb (+0.6%YoY). (Naewna: Mar 13, 18) - EECO will meeting with ministry of MOT about high speed train TOR(Thansettakij: Mar 14, 18)

Source: Local newspaper collected by KGI Research

Figure 5: BOI application by value

Figure 6: BOI approvals by value

Btbn

Btbn

120

+12% YoY

100 2016: Bt251bn

80

Improvedin 4Q17

2017: Bt283bn

60

40 20

0 2016 Quarter 1 Source: BOI, KGI Research

March 16, 2018

2017 Quarter 2

Quarter 3

Quarter 4

180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 2016 Quarter 1

2017 Quarter 2

Quarter 3

Quarter 4

Source: BOI, KGI Research

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

2

Thailand

Industrial Estate

Figure 7: Top 5 countries for BOI application

Figure8: Top 5 countries for BOI approvals

BOI submit application, Btbn; #of projects, number

BOI approved, Btbn; #of projects, number

133,002

89,700

40,366 27,514

Japan

20,610

20,022

15,842

Singapore

China

US

Netherland

88

87

33

28

#projects 256

Japan

19,119 11,371

11,344

Singapore

Netherland

China

Australia

79

35

75

6

#projects 238

Source: BOI, KGI Research

Source: BOI, KGI Research

Figure 9: Projects in EEC area were ~60% of total BOI submit

Figure 10: 54% of projects in EEC area located in Rayong province

percent

percent Chonburi

Chachoengsao 16.4

18.1

Others

29.7

Chonburi

39.1

32.8

Rayong 53.9

10.0

Rayong

Chachoengsao Source: BOI, KGI Research

Source: BOI, KGI Research

Figure 11: Projects in EEC area were ~53% of total BOI approvals

Figure 12: Projects in Rayong province received the most BOI appovals

percent

percent Chonburi Chachoengsao

14.6

23.1

27.6

Chonburi

47.2

Others

26.0

Rayong

49.3

12.2

Rayong

Chachoengsao Source: BOI, KGI Research

Source: BOI, KGI Research

Figure 13: AMATA revenue breakdown

Figure 14: WHA revenue breakdown

percent

percent Power

Power

10.6

Leases and service 17.1

15.5

Rental 12.3

41.5

Industrial Estate

Utilities

12.6 28.0

Utilities

Industrial Estate

35.6

26.8

Sales Investment properties Source: Company Data, KGI Research

March 16, 2018

Source: Company Data, KGI Research

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

3

Thailand

Figure 15: TICON revenue breakdown

Industrial Estate

Figure 16: Compared IE revenue in amount term

percent

Btmn Utilities

Salesof properties

3,964

2.2

11.5

3,211

3,069

Serviceincome 4.8

2,425

2,187

81.5

2015

Rental

2,084

2016 AMATA

2017 WHA

Source: Company Data, KGI Research

Source: Company Data, KGI Research

Figure 17: AMATA has the largest land bank

Figure 18: Most of AMATA's land bank located in Chonburi

percent

percent TICON (~1,500 rai)

0.0

7.3

Rayong 29.1

50.6

WHA (~8,800 rai) 42.1

AMATA (~10,000 rai)

70.9

Chonburi

Source: Company Data, KGI Research

Source: Company Data, KGI Research

Figure 19: Most of WHA's land bank located in Rayong

Figure20: TICON land bank diversified among three areas

percent

percent 0.0

Chonburi

Chachoengsao

9.3

24.3

52.3

Chonburi

23.5

Rayong

90.7 Rayong

Source: Company Data, KGI Research

Source: Company Data, KGI Research

Figure 21: AMATA's Mwe to rise by 58% in 2018

165 MWe End of 1Q17

165 MWe End of 2Q17

ABPR3 (Feb 18)

197 MWe End of 1Q18

165 MWe Endof 3Q17

ABPR4 (Jun 18)

228 MWe End of 2Q18

165 MWe Endof 4Q17

165 MWe - end of 2017

ABPR5 (Oct 18)

228 MWe Endof 3Q18

260MWe Endof 4Q18

260 MWe - end of 2018

Source: Company Data, KGI Research

March 16, 2018

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

4

Thailand

Industrial Estate

Figure 22: WHA's Mwe increase by 7% in 2018 GVTP (May 17)

350 MWe End of 1Q17

GTS4 (Jan 18)

GTS2 (Sep17)

GTS1 (Jul 17)

GTS3 (Nov 17)

383 MWe End of 2Q17

448 MWe Endof 3Q17

478MWe Endof 4Q17

478 MWe - end of 2017

511 MWe End of 2Q18

511 MWe Endof 3Q18

511MWe Endof 4Q18

511 MWe - end of 2018

WHA KM3 (Feb 18)

511 MWe End of 1Q18

Source: Company data, KGI Research

Figure 23: TICON has the most leasable area

Figure24: WHA's leasable area account for 32.8% of total

sqm

percent AMATA

1,211,400 8.5

677,917

32.8 TICON

175,000

AMATA Source: Company Data, KGI Research

March 16, 2018

WHA

WHA

58.7

TICON Source: Company Data, KGI Research

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

5

Thailand

KGI Locations

ChinaShanghai

Contact

Room 1907-1909， Tower A, No. 100 Zunyi Road, Shanghai, PRC 200051

Shenzhen

Room 24D1, 24/F, A Unit, Zhen Ye Building,2014 Bao’annan Road, Shenzhen, PRC 518008

TaiwanTaipei

700 Mingshui Road, Taipei, Taiwan Telephone886.2.2181.8888 ‧

Hong Kong

41/F CentralPlaza, 18 Harbour Road, Wanchai, Hong Kong Telephone 852.2878.6888

ThailandBangkok

Facsimile886.2.8501.1691

Facsimile 852.2878.6800

8th - 11th floors, AsiaCentreBuilding 173 South Sathorn Road, Bangkok10120, Thailand Telephone 66.2658.8888

KGI's Ratings

Facsimile 66.2658.8014

Rating

Definition

Outperform (OP)

The stock's excess return* over the next twelve months is ranked in the top 40% of KGI's coverage universe in the related market (e.g. Taiwan).

Neutral (N)

The stock's excess return* over the next twelve months is ranked in the range between the top 40% and the bottom 40% of KGI's coverage universe in the related market (e.g. Taiwan).1.3

Under perform (U)

The stock's excess return* over the next twelve months is ranked in the bottom 40% of KGI's coverage universe in the related market (e.g. Taiwan).

Not Rated (NR)

The stock is not rated by KGI Securities.

Restricted (R)

KGI policy and/or applicable law regulations preclude certain typesofcommunications, including an investment recommendation, during the course of KGI's engagement in an investment banking transaction and in certain other circumstances.

Excess return = 12M target price/current priceNote

Disclaimer

March 16, 2018

When an analyst publishes a new report on a covered stock, we rank the stock's excess return with those of other stocks in KGI's coverage universe in the related market. We will assign a rating based on its ranking. If an analyst does not publish a new report on a covered stock, its rating will not be changed automatically.

KGI Securities (Thailand) Plc. ( “The Company” ) disclaims all warranties with regards to all information contained herein. In no event shall the Company be liable for any direct, indirect or any damages whatsoever resulting from loss of income or profits, arising by utilization and reliance on the information herein. All information hereunder does not constitute a solicitation to buy or sell any securities but constitutes our sole judgment as of this date and are subject to change without notice.

*The Company may be issuer of Derivative Warrants on these securities. http://research.kgi.com; Bloomberg: KGIT

Please see back page for disclaimer

6