COMPANY UPDATE

ไทย ฟู้ดส์ กรุ๊ป

28 มีนาคม 2559

TFG TB / TFG.BK Sector: Food – NEUTRAL

มั่นใจปีนเี้ ทิรน ์ อะราวด์

คาแนะนาพื้นฐาน: ซือ ้ เป้าหมายพื้นฐาน: 2.40 บาท ราคา (25/03/59): 1.39 บาท Price chart

ประเด็นการลงทุน หลังจากช่วงเวลาที่ค่อนข้างยากลาบากสาหรับบริษัทในปีที่ผ่านมา ราคา ไก่ แ ละราคาสุ ก รที่ ป รั บ ตั ว ลดลงจากสภาวะเศรษฐกิ จ ที่ ช ะลอตั ว และ อุปทานส่วนเกินที่เกิดขึ้น เราเชื่อว่าผลประกอบการของบริษัทได้ผ่านจุด ต่าสุดไปแล้วในปี 2558 ปีนี้เราคาดว่าบริษัทจะสามารถพลิกกลับมาเป็น กาไรได้ จากภาวะอุปทานล้นตลาดของไก่ที่มีแนวโน้มผ่อนคลายลงและ การบริหารจัดการลดต้นทุนในการผลิต นอกจากนี้การเติบโตในอนาคต ของบริ ษัทยังมาจากการเพิ่ มผลิต ภัณฑ์ สาเร็ จรูป และผลิตภั ณฑ์ ปรุ งสุ ก มากขึ้น และการขยายไปตลาดต่างประเทศโดยเน้น สัดส่วนการส่งออก มากยิ่งขึ้น เรายังคงคาแนะนา ซื้อ ลืมภาพการขาดทุนในปีที่แล้วและมองไปข้างหน้า การขาดทุ น ในปี 2558 มาจากราคาไก่ ที่ล ดลง (35.98บาท/กิ โ ลกรั ม เที ย บกั บ 40.84บาท/กิ โ ลกรั ม ในปี 2557) และราคาสุ ก รที่ ล ดลง เช่นเดียวกัน (60บาท/กิโลกรัม ลดลงจาก 70บาท/กิโลกรัมในปี 2558) แต่สาหรับ ปีนี้ป ระเด็ นทั้ง ราคาไก่ และสุ กรน่ าจะฟื้นตั วได้ สาหรับในไตร มาส 1/59 เรามองว่ า บริ ษั ทยั งคงมี ขาดทุ น หลั ก อยู่ป ระมาณ 120 ล้ า น บาท หรือขาดทุนน้อยลง 77% YoY และ 53% QoQ โดยขาดทุน น้อยลงจากราคาหมูที่ฟื้นตัวจากปีที่แล้ว , ราคาต้นทุนวัตถุดิบข้าวโพดที่ ลดลงและราคากากถั่ ว เหลื อ งที่ ค่ อ นข้ า งคงที่ อี ก ทั้ ง ยั ง ได้ รั บ แรง สนั บ สนุ น จากความพยายามลดต้ น ทุ น ของบริ ษั ท นอกจากนี้ เ ทศกาล ตรุ ษ จี น ยั ง ช่ ว ยหนุ น ให้ ร าคาไก่ แ ละราคาสุ ก รปรั บ ตั ว สู ง ขึ้ น ในไตรมาส 1/59 โดยเราคาดว่ า ราคาไก่ จ ะอยู่ ที่ 35.6บาท/กิ โ ลกรั ม (ลดลง 2% YoY แต่เพิ่มขึ้น 4% QoQ) และราคาสุกรอยู่ที่ 59.7 บาท/กิโลกรัม (เพิ่มขึ้น 8% YoY และ 1% QoQ) ในไตรมาส 1/59 แผนการเทิร์นอะราวด์ที่ 1—การบริหารต้นทุน กุ ญ แจส าคั ญ ที่ จ ะช่ ว ยให้ บ ริ ษั ท พลิ ก กลั บ มาเป็ น ก าไรได้ ใ นปี นี้ คื อ แผนการลดต้ นทุ นซึ่ งเริ่ม ทามาตั้ง แต่ปี ที่แ ล้ว โดยประกอบไปด้ว ย การ ปรับสู ตรอาหารสัตว์ การลดสัดส่ วนของวัต ถุดิบ ในประเทศบางประเภท อย่ า งเช่ น ข้ า วโพด ซึ่ ง ขาดว่ า ราคาในปี นี้ จ ะปรั บ ตั ว สู ง ขึ้ น จากภาวะภั ย แล้ ง , ปรั บ ปรุ ง ประสิ ท ธิ ภ าพของโรงผลิ ต อาหารสั ต ว์ , เจรจาลด ผลประโยชน์ กับ เกษตรกรตามพั น ธะสั ญ ญาอย่ า งเช่ น ค่ า สนั บ สนุ น การ ขนส่ง และการบริห ารจั ดการสิน ค้าคงเหลื อ โดยภาพรวมแล้ วบริ ษัมตั้ ง เป้า จะลดต้น ทุนการผลิต ไก่ล งเหลือ 36-37 บาทต่อกิ โลกรัม เทีย บกั บ 40 บาท/กิโลกรัมในปี 2558

Price

Bt 2 1.8 1.6 1.4 1.2 1 03/15

Rel. to SET

Rel. Idx 150 100 50 0

05/15

06/15

Share price perf. (%) Relative to SET Absolute

07/15

1M (4.6) (0.7)

09/15

3M (19.0) (10.3)

12M

Key statistics Market cap 12-mth price range 12-mth avg daily volume # of shares (m) Est. free float (%) Foreign limit (%)

Consensus rating % 100 80 60 40 20 0

67

Buy

33 0

Hold

1

Bt7.1bn Bt1.2/Bt2.0 Bt19m 5,100 20.3 49.0

USD0.2bn USD0.5m

BLS Target price BLS earnings vs. Consensus vs. Consensus

Sell

Bt 2.4

Btm 1500

2.4

1000

BLS

Cons.

2.4 500

2.4

0

2.4 BLS Cons. BLS Cons.

16E 17E

Financial summary FY Ended 31 Dec Revenues (Btm) Net profit (Btm) EPS (Bt) EPS grow th (%) Core profit (Btm) Core EPS (Bt) Core EPS grow th (%) PER (x) PBV (x) Dividend (Bt) Dividend yield (%) ROE (%)

2015 17,365 (1,574) (0.37) n.m. (1,436) (0.34) n.m. n.m. 1.5 0.00 0.0 (36.8)

CG/Anti-Corruption

N/A

2016E 20,650 897 0.18 n.m. 897 0.18 n.m. 7.9 1.3 0.00 0.0 18.0

/

2017E 22,954 1,082 0.21 +20.7% 1,082 0.21 +20.7% 6.5 1.1 0.00 0.0 18.5

2018E 24,707 1,241 0.24 +14.6% 1,241 0.24 +14.6% 5.7 1.0 0.12 8.8 18.5

-

แผนการเทิร์นอะราวด์ที่ 2-ขยายฐานรายได้ บริษั ทตั้ง เป้า รายได้เ ติบ โต 15% ในปีนี้ที่ 2 หมื่น ล้านบาท เป็ นไปตาม การประมาณการของเรา บริษัทวางแผนเพิ่มรายได้และลดความเสี่ยงจาก ความผัน ผวนของราคาไก่ ในประเทศ โดย1) เพิ่ มปริม าณส่ง ออกเป็ น 32,000 ตัน (เพิ่มขึ้น 255% YoY) 2) ร่วมทุนกับบริษัทญี่ปุ่นเพื่อขยาย ตลาดในต่างประเทศ

ประสิทธิ์ สุจิรวรกุล นักวิเคราะห์การลงทุนปัจจัยพื้นฐานด้านหลักทรัพย์ [email protected] +66 2 618 1342 นภนต์ ใจแสน ผู้ช่วยนักวิเคราะห์

See disclaimer at the end of report

3) เพิ่มกาลังการผลิตเนื้อหมูจาก 45,000 ตัว/เดือนเป็น 54,000 ตัว/เดือน และ 4) เพิ่มยอดขาย อาหารสัตว์เป็น 16.5 หมื่นตัน/เดือน (เพิ่มขึ้น 83% YoY) เรายังคงประมาณการกาไรหลักที่ 897 ล้า นบาทในปี 2559 เราคาดราคาไก่ จ ะฟื้ น ตั ว กลับ ขึ้ น มาเป็ น 42 บาท/กก. ในปี นี้ (เพิ่ ม ขึ้ น 17% YoY) และคาด ราคาสุกรมีชีวิตกลับขึ้นมา 13-16% ที่ 68-70 บาท ในปี 2559 จากการบริโภคที่ฟื้น ตัวและปริมาณอุปทานที่ตึงตัว แผนการเทิร์นอะราวด์ที่ 3 - อัพไซด์จากการเพิ่มมูลค่า โรงงานไส้ ก รอกไก่ จ ะเปิ ด ด าเนิ น งานในเดื อ นเม.ย. เพื่ อ เพิ่ ม มู ล ค่ า เพิ่ ม ให้ กั บ โครงไก่ บริ ษั ท ยั ง วางแผนเพิ่ม ช่อ งทางการขายผ่ านภัต ตาคารและเพิ่ม ยอดขายสุก รช าแหละผ่า นทางเทสโกโลตั ส นอกจากนี้ยังมีการเจรจาเพื่อเข้าร่วมทุนกับบริษัทญี่ปุ่นเพื่อผลิตอาหารสาเร็จรูป และโครงการอื่นๆ ที่ อยู่ระหว่างการศึกษาเพื่อเพิ่มมูลค่าผลิตภัณฑ์ในอนาคตคือการเพิ่มการผลิตผลิตภัณฑ์ไส้กรอกหมู และอาหารสัตว์เลี้ยง

ไทย ฟู้ดส์ กรุ๊ป - 2

TFG: Financial Tables – Year 2014 17,067 (15,121) 1,947 (877) 1,070 (260) 170 980 (38) 942 6 0 (26) 922 0.29 0.23 948 0.30 1,873

2015 17,365 (18,106) (742) (906) (1,647) (295) 111 (1,831) 397 (1,434) 0 (2) (138) (1,574) (0.37) (0.31) (1,436) (0.34) (777)

2016E 20,650 (18,417) 2,233 (1,131) 1,102 (296) 128 934 (37) 897 0 0 0 897 0.18 0.18 897 0.18 2,284

2017E 22,954 (20,426) 2,528 (1,258) 1,271 (285) 142 1,128 (45) 1,082 0 0 0 1,082 0.21 0.21 1,082 0.21 2,566

2018E 24,707 (21,932) 2,775 (1,354) 1,421 (282) 153 1,293 (52) 1,241 0 0 0 1,241 0.24 0.24 1,241 0.24 2,824

8.2 11.4 11.0 6.3 5.4 5.6 7.8 9.3 1.5 0.9 1.9 4.1

1.7 (4.3) (4.5) (9.5) (9.1) (8.3) (12.1) (14.4) 1.3 0.9 1.3 n.m.

18.9 10.8 11.1 5.3 4.3 4.3 6.7 7.9 1.5 0.9 1.3 3.7

11.2 11.0 11.2 5.5 4.7 4.7 7.2 8.6 1.5 1.1 1.1 4.5

7.6 11.2 11.4 5.8 5.0 5.0 7.7 9.3 1.5 1.2 1.0 5.0

BALANCE SHEET (Btm ) Cash & Equivalent Accounts receivable Inventory PP&E-net Other assets Total assets Accounts payable ST debts & current portion Long-term debt Other liabilities Total liabilities Paid-up capital Share premium Retained earnings Shareholders equity Minority interests Total Liab.&Shareholders' equity

302 294 4,976 4,862 400 13,297 1,741 6,962 447 21 9,398 4,000 (231) 130 3,899 0 13,297

204 577 3,471 5,615 725 12,706 1,740 5,366 561 31 8,052 5,100 751 (1,444) 4,653 0 12,706

562 509 4,541 5,963 114 14,195 1,766 6,858 0 103 8,891 5,100 751 (547) 5,304 0 14,195

1,008 566 5,036 5,827 473 15,668 1,959 6,711 0 459 9,282 5,100 751 535 6,386 0 15,668

1,699 609 5,408 5,616 174 16,458 2,103 6,711 0 494 9,451 5,100 751 1,156 7,007 0 16,458

CASH FLOW (Btm ) Net income Depreciation and amortization Change in w orking capital FX, non-cash adjustment & others Cash flow s from operating activities Capex (Invest)/Divest Others Cash flow s from investing activities Debt financing (repayment) Equity financing Dividend payment Others Cash flow s from financing activities Net change in cash

922 803 (1,752) (513) (540) (843) (444) (1,287) 1,400 1,455 (1,081) (444) 1,960 133

(1,574) 871 1,221 (715) (198) (864) 402 (461) (1,520) 2,145 0 402 562 (98)

897 1,182 (976) (391) 712 (1,213) 120 (1,092) 739 0 0 120 739 359

1,082 1,296 (359) (253) 1,766 (817) (345) (1,162) (158) 0 0 (345) (158) 445

1,241 1,402 (270) (192) 2,181 (834) (24) (858) (11) 0 (620) (24) (631) 691

Free cash flow (Btm ) FCF per share (Bt)

(1,383) (0.3)

(1,062) (0.2)

(500) (0.1)

948 0.2

1,347 0.3

PROFIT & LOSS (Btm ) Revenue Cost of sales and services Gross profit SG&A EBIT Interest expense Other income/exp. EBT Corporate tax After-tax net profit (loss) Minority interest Equity earnings from affiliates Extra items Net profit (loss) Reported EPS Fully diluted EPS Core net profit Core EPS EBITDA KEY RATIOS Revenue grow th (%) Gross margin (%) EBITDA margin (%) Operating margin (%) Net margin (%) Core profit margin (%) ROA (%) ROCE (%) Asset turnover (x) Current ratio (x) Gearing ratio (x) Interest coverage (x)

Key assum ptions Total Revenue Poultry Total Revenue Sw ine Total Revenue Feed Avg. price - Poultry (Bt/kg) Avg. price - Sw ine (Bt/kg) Blended Gross Margin (%)

2014 10,811 3,353 1,134 41.1 70.0 12.7%

2015 11,038 4,581 1,746 36.0 59.8 -4.0%

2016E 13,044 5,337 2,270 41.4 67.0 10.8%

2017E 14,696 5,755 2,502 43.0 69.0 11.0%

2018E 15,872 6,208 2,627 43.0 71.1 11.2%

Revenue growth and asset turnover %

x

Revenue growth (%) (LHS) Asset turnover (x) (RHS)

80

2.0

60

1.5

40

1.0

20

0.5

0

0.0 16E 17E 18E

A/C receivable & A/C payable days days

AR / Sales (days) AP / Cost of Goods (days)

60 50 40 30 20 10 0

16E

17E

18E

Profit margins %

Gross margin (%)

EBIT margin (%)

15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) 16E

17E

18E

Capital expenditure Capex (Bt,bn)

Bt,bn

%

Capex / Net PPE (%)

2

50

2

40 30

1 20 1

10

0

0 16E 17E 18E

Debt serviceability x

(ST debt + Interest) / EBITDA (Debt + Interest) / EBITDA

6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10

16E

17E

18E

Dividend payout Bt/Shr 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 0.0 0.0 0.0

Dividend (Bt)

Payout ratio (%)

0.13

0.00

0.12

0.00 0.00 0.00 0.00

% 60 50 40 30 20 10 0

16E 17E 18E

ไทย ฟู้ดส์ กรุ๊ป - 3

TFG: Financial Tables – Quarter QUARTERLY PROFIT & LOSS (Btm ) Revenue Cost of sales and services Gross profit SG&A EBIT Interest expense Other income/exp. EBT Corporate tax After-tax net profit (loss) Minority interest Equity earnings from affiliates Extra items Net profit (loss) Reported EPS Fully diluted EPS Core net profit Core EPS EBITDA KEY RATIOS Gross margin (%) EBITDA margin (%) Operating margin (%) Net margin (%) Core profit margin (%) BV (Bt) ROE (%) ROA (%) Current ratio (x) Gearing ratio (x) Interest coverage (x) QUARTERLY BALANCE SHEET (Btm ) Cash & Equivalent Accounts receivable Inventory PP&E-net Other assets Total assets Accounts payable ST debts & current portion Long-term debt Other liabilities Total liabilities Paid-up capital Share premium Retained earnings Shareholders equity Minority interests Total Liab.&Shareholders' equity

4Q14 4,215 (3,867) 349 (269) 80 (76) 36 40 24 64 (9) 0 (32) 23 (0.03) (0.09) 55 (0.02) 261

1Q15 4,073 (4,447) (373) (212) (586) (74) 30 (629) 118 (511) 0 0 30 (480) (0.12) (0.12) (511) (0.13) (352)

2Q15 4,026 (4,251) (225) (239) (464) (77) 28 (513) 106 (407) 0 0 (41) (448) (0.11) (0.11) (407) (0.10) (205)

3Q15 4,942 (5,031) (89) (208) (296) (79) 24 (352) 89 (263) 0 0 (13) (276) (0.07) (0.07) (263) (0.07) (104)

4Q15 4,323 (4,378) (55) (247) (301) (64) 28 (337) 83 (254) 0 (2) (115) (370) (0.09) (0.09) (255) (0.06) (115)

Revenue trend Bt,bn

%

Revenue (Bt,bn) (LHS) Revenue growth (% YoY)

6

8

5

6

4

4

3

2

2

0

1

(2)

0

(4) 2Q14

4Q14

2Q15

4Q15

Revenue trend (accumulated) Accum. Revenue (Bt,bn)

Bt,bn

%

% of FY Revenue

20 100 15

75

48

10

120 100 80 60 40 20 0

100

75 47 23

5 0 2Q14

4Q14

2Q15

4Q15

Net profit trend (accumulated)

8.3 6.2 1.9 0.5 1.3 1.0 2.3 0.7 0.9 1.9 1.0

(9.2) (8.6) (14.4) (11.8) (12.5) 0.9 (52.5) (14.5) 0.8 2.2 n.m.

(5.6) (5.1) (11.5) (11.1) (10.1) 0.9 (52.4) (13.6) 0.8 2.2 n.m.

(1.8) (2.1) (6.0) (5.6) (5.3) 0.7 (36.1) (8.4) 0.7 3.2 n.m.

(1.3) (2.7) (7.0) (8.6) (5.9) 1.1 (40.3) (11.5) 0.9 1.3 n.m.

Bt,m

Accum. Profit (Bt,m) % of FY Profit

1,500 1,000 500 0 (500) (1,000) (1,500) (2,000)

100

% 120

100

100

76

80

59

60 31 0

40 20

0

0 2Q14

4Q14

2Q15

4Q15

Gross profit margin %

FY GPM (%)

Gross margin (%)

15

302 294 4,976 4,862 400 13,297 1,741 6,962 447 21 9,398 4,000 (231) 130 3,899 0 13,297

246 352 4,839 5,070 769 13,198 2,213 6,715 775 22 9,780 4,000 (231) (350) 3,418 0 13,198

247 353 4,840 5,071 768 13,199 2,214 6,715 775 22 9,781 4,001 (230) (350) 3,419 0 13,200

181 431 4,405 5,136 1,059 13,056 1,599 7,706 1,012 28 10,364 4,002 (229) (350) 2,692 0 13,056

204 577 3,471 5,615 959 12,706 1,740 5,366 911 31 8,053 4,003 (228) (350) 4,652 0 12,706

10 5 0 (5) (10) (15) 2Q14

4Q14

2Q15

4Q15

EBIT margin %

FY EBIT margin (%) EBIT margin (%)

10 5 0 (5) (10) (15) (20) 2Q14

4Q14

2Q15

4Q15

Company profile Thai Foods Group Public Company Limited (TFG) is a vertically-integrated producer of foods comprising breeding until the processed product that can be divided into four parts: 1) Poultry business: producing chicken products in whole and in parts and processed chicken production, 2) Swine business: breeding pigs and running swine farms in Thailand and Vietnam to sell pork to brokers, 3) Feed mill business: producing animal feed, mainly for chickens and pigs, in the company’s farm or via contract farming, and 4) Other business: vaccines and medical supply research and development services, including selling animal feed sacks and plastic farming equipment.

ไทย ฟู้ดส์ กรุ๊ป - 4

Figure 1: Daily domestic chicken price

Figure 2: Monthly domestic chicken price

60

60

55

50 50

40

45

Bt(kg)

March 21 =Bt37/kg

40 35

30 20

30

10 25

0 7/2016

4/2016

1/2016

7/2015

10/2015

4/2015

1/2015

7/2014

10/2014

5/2014

1/2014

8/2013

11/2013

5/2013

2/2013

8/2012

11/2012

5/2012

2/2012

8/2011

11/2011

5/2011

2/2011

8/2010

11/2010

5/2010

2/2010

8/2009

11/2009

20

Sources: www.oae.go.th

Sources: www.oae.go.th

Figure 3: Daily domestic swine price

Figure 4: Monthly domestic swine price

90.0

90

85.0

80

80.0

March 21 =Bt67/kg

75.0

70 Bt(kg)

60

70.0 65.0

50 40

60.0

30

55.0

20

50.0

10

45.0

0

Source: www.oae.go.th

7/2016

4/2016

1/2016

10/2015

7/2015

4/2015

1/2015

10/2014

7/2014

5/2014

1/2014

11/2013

8/2013

5/2013

2/2013

11/2012

8/2012

5/2012

2/2012

11/2011

8/2011

5/2011

2/2011

11/2010

8/2010

5/2010

2/2010

8/2009

11/2009

40.0

Source: www.oae.go.th

Figure 5: TFG’s 2014 sales breakdown

Figure 6: TFG’s 2015 sales breakdown

Feed and other 7%

Feed and other 10%

Swine 21%

Swine 26% Poultry 64%

Poultry 72%

Sources: Company data

Source: Company data

ไทย ฟู้ดส์ กรุ๊ป - 5

Regional Comparisons Bloomberg Code Bangkok Ranch Seafresh Industry Charoen Pokphand Foods GFPT Khon Kaen Sugar Industry Thaifoods Group Thai Union Group Thai Vegetable Oil Simple average

BR TB CFRESH TB CPF TB GFPT TB KSL TB TFG TB TU TB TVO TB

Price Market Cap (local curr.) THB7.05 THB7.70 THB23.40 THB12.30 THB4.24 THB1.39 THB21.20 THB23.10

PER (x)

EPS Growth (%)

(US$ equivalent) 2016E 2017E 181 100 5,085 433 525 201 2,839 524

10.1 8.0 18.1 11.6 7.2 7.9 17.0 11.4 11.4

9.1 6.4 15.7 10.5 6.9 6.4 15.7 10.4 10.1

2016E

PBV (x)

ROE (%)

Div Yield (%)

2017E 2016E 2017E 2016E 2017E 2016E 2017E

16.4 -2.4 -13.9 11.3 11.7 n.m. 12.2 -13.8 3.1

10.6 24.5 15.1 10.7 4.7 23.6 8.4 9.6 13.4

1.3 1.7 1.4 1.5 0.9 1.5 1.9 2.3 1.6

1.2 1.5 1.4 1.5 0.8 1.3 1.8 2.2 1.5

13.2 24.1 7.5 13.4 14.7 18.9 12.6 21.3 15.7

13.6 26.7 8.5 13.2 14.2 21.6 12.9 22.4 16.6

5.0 6.9 3.2 2.0 5.5 6.3 3.2 7.1 4.9

5.5 8.6 2.7 2.4 7.1 7.8 3.5 7.8 5.7

Foreign holdings %

TFG

Food

40 30

27.6

20

10 0 10/15

11/15

12/15

1/16

2/16

3/16

ไทย ฟู้ดส์ กรุ๊ป - 6

Bualuang Securities Public Company Limited

DISCLAIMER

BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED (BLS) is a subsidiary of BANGKOK BANK PUBLIC COMPANY LIMITED (BBL). This document is produced based upon sources believed to be reliable but their accuracy, completeness or correctness is not guaranteed. The statements or expressions of opinion herein were arrived at after due and careful consideration to use as information for investment. Expressions of opinion contained herein are subject to change without notice. This document is not, and should not be construed as, an offer or the solicitation of an offer to buy or sell any securities. The use of any information shall be at the sole discretion and risk of the user. BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED MAY BE IN RELATIONSHIP WITH THE SECURITIES IN THIS REPORT. “Opinions, projections and other information contained in this report are based upon sources believed to be accurate including the draft prospectus, but no responsibility is accepted for any loss occasioned by reliance placed upon the contents hereof. Bualuang Securities Public Company Limited may from time to time perform investment, advisory or other services for companies mentioned in this report, as well as dealing (as principal or otherwise) in, or otherwise being interested in, any securities mentioned herein, This report does not constitute a solicitation to buy or sell any securities”. Investors should carefully read details in the prospectus before making investment decision. BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED MAY ACT AS MARKET MAKER AND ISSUER OF DWs, AND ISSUER OF STRUCTURED NOTES ON THESE SECURITIES. The company may prepare the research reports on those underlying securities. Investors should carefully read the details of the derivative warrants and structured notes in the prospectus before making investment decisions. BUALUANG SECURITIES PUBLIC COMPANY LIMITED IS OR MAY BE AN UNDERWRITER/CO-UNDERWRITER/JOINT LEAD IN RESPECT OF THE INITIAL PUBLIC OFFERING (IPO) OF SECURITIES.

Lead underwriter/ Underwriter/ Co-underwriter

Financial Advisor

CG Rating Score Range

Score Range

Description

90 – 100

Excellent

80 – 89

Very Good

70 – 79

Good

60 – 69

Satisfactory

50 – 00359

Pass

Below 50

No logo given

N/A

Anti-Corruption Progress Indicator Level

Description

5

Extended

4

Certified

3B

Established by Commitment and Policy

3A

Established by Declaration of Intent

2

Declared

1

Committed

Partially progress

Partially progress

No progress

No progress

ไทย ฟู้ดส์ กรุ๊ป - 7

CORPORATE GOVERNANCE REPORT DISCLAIMER

This research report was prepared by Bualuang Securities Public Company Limited and refers to research prepared by Morgan Stanley. Morgan Stanley does not warrant or guarantee the accuracy or completeness of its research reports. Morgan Stanley reserves copyright and other proprietary rights in the material reproduced in this report. Morgan Stanley is under no obligation to inform Bualuang Securities or you if the views or information referred to or reproduced in this research report change. Corporate Governance Report disclaimer The disclosure of the survey result of the Thai Institute of Directors Association (IOD) regarding corporate governance is made pursuant to the policy of the Office of the Securities and Exchange Commission. The survey of the IOD is based on the information of a company listed on the Stock Exchange of Thailand and the Market for Alternative Investment disclosed to the public and able to be accessed by a general public investor. The result, therefore, is from the perspective of a third party. It is not an evaluation of operation and is not based on inside information. The survey result is as of the date appearing in the Corporate Governance Report of Thai Listed Companies. As a result, the survey results may be changed after that date. Bualuang Securities Public Company Limited neither confirms, denies nor certifies the accuracy of such survey results. “Disclaimer: The disclosure of the Anti-Corruption Progress Indicators of a listed company on the Stock Exchange of Thailand, which is assessed by the relevant institution as disclosed by the Office of the Securities and Exchange Commission, is made in order to comply with the policy and sustainable development plan for the listed companies. The relevant institution made this assessment based on the information received from the listed company, as stipulated in the form for the assessment of Anti-corruption which refers to the Annual Registration Statement (Form 56-1), Annual Report (Form 562), or other relevant documents or reports of such listed company. The assessment result is therefore made from the perspective of a third party. It is not an assessment of operation and is not based on any inside information. Since this assessment is only the assessment result as of the date appearing in the assessment result, it may be changed after that date or when there is any change to the relevant information. Nevertheless, [•] Securities Company Limited neither confirms, verifies, nor certifies the accuracy and completeness of the assessment result.” BUALUANG RESEARCH – RECOMMENDATION FRAMEWORK

STOCK RECOMMENDATIONS

SECTOR RECOMMENDATIONS

BUY: Expected positive total returns of 15% or more over the next 12 months. HOLD: Expected total returns of between -15% and +15% over the next 12 months. SELL: Expected negative total returns of 15% or more over the next 12 months. TRADING BUY: Expected positive total returns of 15% or more over the next 3 months.

OVERWEIGHT: The industry, as defined by the analyst's coverage universe, is expected to outperform the relevant primary market index over the next 12 months. NEUTRAL: The industry, as defined by the analyst's coverage universe, is expected to perform in line with the relevant primary market index over the next 12 months. UNDERWEIGHT: The industry, as defined by the analyst's coverage universe, is expected to underperform the relevant primary market index over the next 12 months.

ไทย ฟู้ดส์ กรุ๊ป - 8